La période antérieure à 1841
L'histoire
du dollar canadien a commencé dans le chaos qui a
caractérisé, sur le plan monétaire, les débuts de la
colonisation française et britannique en Amérique du
Nord. 1 Des
premières décennies du XVIIe siècle à une période
avancée du XIXe siècle, diverses pièces de monnaie
provenant d'un grand nombre de pays étrangers
circulèrent librement dans les colonies. On y trouvait
ainsi non seulement des pièces françaises et anglaises,
mais aussi des pièces du Portugal, de l'Espagne et des
colonies espagnoles d'Amérique latine, en particulier du
Mexique, du Pérou et de la Colombie. Les dangers de la
navigation maritime et les déséquilibres persistants
des échanges avec la métropole faisaient que les
colonies souffraient d'une pénurie chronique de pièces
de monnaie.
Pour
attirer de nouvelles quantités de numéraire, les
autorités coloniales françaises et britanniques
accordaient d'habitude aux pièces circulant dans leur
juridiction respective une valeur supérieure à celle
qui avait cours dans la métropole. Par exemple, les
pièces frappées en vertu du système de la « monnoye
du pays » recevaient en Nouvelle-France, durant les
dernières décennies du XVIIe siècle, une valeur
supérieure d'un tiers à celle de la « monnoye de
France ». De même, en dépit d'une loi britannique de
1707 (loi visant à clarifier les taux de change des
pièces étrangères dans les plantations de Sa Majesté
en Amérique) qui fixait à 4 shillings et 6 pence la
valeur du dollar d'argent espagnol, celui-ci pouvait
coter jusqu'à 8 shillings dans les colonies britanniques
d'Amérique du Nord. 2
La
rareté des pièces de monnaie encouragea également la
création de monnaie de papier, dont la forme la plus
connue est sans doute la monnaie de carte de la
Nouvelle-France. Introduite en 1685, la monnaie de carte
était faite au début de simples cartes à jouer
découpées en différentes dimensions selon leur valeur
et signées par des hauts fonctionnaires de la colonie.
En dépit des protestations des autorités de Paris, qui
refusaient de perdre le contrôle du budget de la
colonie, il y eut diverses émissions de monnaie de carte
avant que ce type de papier-monnaie soit retiré de la
circulation en 1719. Toutefois, la monnaie de carte
réapparut en 1729 et sera acceptée sans difficulté
jusqu'à ce que la poussée d'inflation associée au
financement de la guerre de Sept Ans, durant les années
1750, vienne miner la confiance placée en elle.
Comme
pour ajouter à la confusion, les différentes colonies
évaluaient les pièces à des taux différents. Ainsi,
selon que les autorités voulaient encourager ou
décourager l'utilisation de certaines pièces, elles les
surévaluaient ou les sous-évaluaient délibérément
par rapport à leur poids en or ou en argent les unes
vis-à-vis des autres. Dans de telles circonstances, les
pièces surévaluées supplantèrent les autres
conformément à la loi de Gresham, selon laquelle « la
mauvaise monnaie chasse la bonne ». Les pièces
sous-évaluées servaient en général à des fins de
thésaurisation ou étaient expédiées aux colonies qui
leur accordaient une valeur plus élevée. Pour
contrecarrer cette pratique, les autorités législatives
des colonies révisaient périodiquement leurs
évaluations. Le cours fixé pouvait également être
révisé en considération de certains autres facteurs,
notamment la baisse de la valeur de l'argent par rapport
à l'or tout au long des XVIIIe et XIXe siècles et
l'usure graduelle des pièces (qui en réduisait le poids
et la valeur intrinsèque).
Les cours de Halifax et de York
Un
cours qui a acquis une importance considérable en
Amérique du Nord britannique est le cours de Halifax. Ce
cours, qui tire son nom de la ville où il a été
institué, fut sanctionné par une loi votée par la
première assemblée législative de la Nouvelle-Écosse
en 1758 (McQuade, 1976). Exprimé en livres, shillings et
pence (£, s et d), il établissait à 5 shillings en
monnaie locale la valeur du dollar d'argent espagnol
(d'Europe ou des colonies) de 420 grains (385 grains
d'argent pur 3). Cette
valeur du dollar espagnol, la pièce la plus répandue à
l'époque, était celle qui devait être utilisée dans
le règlement des dettes. Le dollar espagnol acquit ainsi
le statut de monnaie légale en Nouvelle-Écosse.
Bien
que cette loi fût abolie en 1762 par les autorités
impériales britanniques pour cause de non-conformité à
la Loi impériale de 1707, le cours qu'elle établissait
continua d'être largement utilisé et fut même adopté
à Québec par les autorités coloniales britanniques
après la guerre de Sept Ans, ainsi qu'au
Nouveau-Brunswick et à l'Île-du-Prince-Édouard. Le
cours de Halifax restera en vigueur, avec certaines
modifications, jusqu'au milieu du XIXe siècle.
Le
Haut-Canada par contre, à l'instar des marchands de
Montréal, appliqua le cours de York pendant un certain
temps après la guerre de l'Indépendance américaine. 4 Fixé
au début à New York, ce cours fit son arrivée au
Haut-Canada en même temps que les immigrants loyalistes
(Turk, 1962). En monnaie de York, un dollar espagnol
valait 8 shillings. Si une loi de 1821 vint rétablir au
Haut-Canada l'utilisation du cours de Halifax, qui
évaluait le dollar espagnol à 5 shillings, le cours de
York, lui, resta en vigueur dans les régions rurales
jusqu'à l'unification du Haut et du Bas-Canada en 1841.
Dollars et cents ou livres,
shillings et pence?
Au
XVIIIe siècle et durant la première moitié du XIXe
siècle, la livre sterling (livres, shillings et pence)
était l'unité de compte dans les colonies britanniques
d'Amérique du Nord. Toutefois, en raison de la rareté
des pièces britanniques et de la prédominance et de la
grande acceptation du dollar d'argent espagnol, il devint
de plus en plus difficile de maintenir un système
monétaire basé sur la livre sterling. La création par
les États-Unis en 1792 d'une pièce de un dollar (sur le
modèle du dollar espagnol) ainsi que les échanges
croissants entre le Haut et le Bas-Canada et les
États-Unis favorisèrent également la circulation des
dollars.
L'utilisation
généralisée et la popularité du dollar
contrecarrèrent les efforts déployés périodiquement
par les autorités impériales en Amérique du Nord
britannique pour contribuer à établir, à l'échelle de
l'empire, un système monétaire commun basé sur la
livre, le shilling et le penny. Il n'est donc pas
surprenant que, lorsque sir Isaac Brock procéda à une
émission de 250 000 livres de billets de l'armée au
Bas-Canada en 1812 pour aider au financement de la guerre
de 1812, les billets furent libellés en dollars
espagnols. Les billets de l'armée eurent cours légal au
Haut et au Bas-Canada jusqu'à ce qu'ils soient
remboursés au lendemain de la guerre.
Les
premiers billets de banque canadiens émis par la Banque
de Montréal, après sa création en 1817, étaient
également libellés en dollars. 5 Ces
billets pouvaient être remboursés contre des pièces
sur demande. Lorsque de nouvelles banques furent
constituées au Haut et au Bas-Canada dans les années
1830 et 1840, elles libellèrent en général leurs
billets en dollars et en livres. Ces billets circulèrent
librement au Haut et au Bas-Canada, ainsi qu'aux
États-Unis. Des billets libellés en dollars émis par
des banques américaines circulèrent largement aussi au
Haut-Canada au début du XIXe siècle. Ces mouvements de
billets des deux côtés de la frontière
canado-américaine favorisèrent grandement l'utilisation
continue des dollars et des cents au Canada par rapport
aux livres, aux shillings et aux pence.
Par
contre, les billets de banque utilisés au
Nouveau-Brunswick, en Nouvelle-Écosse, à l'Île-du-
Prince-Édouard et à Terre-Neuve avant la
Confédération étaient dans la plupart des cas
libellés en livres, en shillings et en pence. Cela
s'expliquait à la fois par les liens plus étroits que
ces provinces entretenaient avec la Grande-Bretagne et
par le fait que celles-ci avaient moins d'échanges
commerciaux avec les États-Unis.
L'union
politique réalisée entre le Haut et le Bas-Canada le 10
février 1841 donna lieu à une uniformisation de
l'évaluation des pièces dans les deux Canada. Le
nouveau système d'évaluation entra en vigueur en avril
1842. 6 Le
souverain britannique en or fut évalué à une livre,
quatre shillings et quatre pence en monnaie locale, et la
pièce américaine en or de dix dollars, l'aigle, à deux
livres et dix shillings. 7 Ces
deux pièces avaient cours légal. Le dollar espagnol (y
compris celui des colonies) et les dollars américains en
argent d'un poids minimum de 412 grains eurent également
cours légal, 8 et leur
valeur fut fixée à cinq shillings et un penny, soit une
valeur très proche de l'ancien cours de Halifax.
C'est
de cette époque que datent également les efforts visant
à faire adopter un système monétaire décimal et à
confier au gouvernement l'émission du papier-monnaie. En
1841, lord Sydenham, gouverneur général de la nouvelle
province unie du Canada, proposa que l'assemblée
législative institue une banque provinciale, qui
émettrait jusqu'à un million de livres en
papier-monnaie libellé en dollars, dont 25 % seraient
garantis par de l'or et le restant, par des titres du
gouvernement. Il recommanda aussi d'interdire l'émission
de billets par les banques à charte. Dans la pratique,
la proposition de lord Sydenham équivalait à la
création d'une banque centrale au Canada.
Si
lord Sydenham préconisait l'émission d'une monnaie
fiduciaire dont la convertibilité serait garantie, son
projet s'inspirait fortement du désir de trouver des
capitaux pour financer les travaux publics de la province
et du désir de tirer un profit de l'émission des
billets. Selon les estimations, ce profit, ou
seigneuriage, se serait élevé à au moins 30 000 livres
par année, et il aurait augmenté considérablement avec
l'ampleur des émissions (Breckenridge, 1910). 9
La
proposition fut étudiée par une commission
parlementaire sur la banque et la monnaie dirigée par
Francis Hincks, qui appuya vigoureusement le plan du
gouverneur général. Toutefois, l'assemblée provinciale
la rejeta en raison de l'opposition générale qu'elle
suscitait, en particulier de la part du puissant lobby
des banques. L'opposition de ces dernières s'expliquait
par l'incidence que la perte du pouvoir d'émission
aurait sur leurs bénéfices. Fait intéressant, les
emprunteurs craignaient pour leur part que le contrôle
de l'émission du papier-monnaie par le gouvernement
engendre un resserrement des conditions du crédit. En
outre, on redoutait que le gouvernement n'acquière ainsi
trop de pouvoirs. Par suite du rejet de la proposition du
gouverneur général par l'assemblée législative, il
fallut attendre encore 25 ans pour que la province puisse
procéder à une émission de papier-monnaie, et la
création d'une banque centrale fut retardée de près
d'un siècle.
En
dépit de cet échec, le mouvement en faveur des
réformes gagna du terrain durant les années 1850, en
particulier sous le gouvernement de Francis Hincks, qui
accéda au poste de premier ministre de la province du
Canada en 1851. En juin de cette année-là, les
représentants de la province du Canada, du
NouveauBrunswick et de la Nouvelle-Écosse se réunirent
à Toronto pour préparer l'introduction d'une monnaie
décimale. Quelques mois plus tard, l'assemblée
législative canadienne adoptait une loi instituant
l'obligation de tenir les comptes de la province en
dollars et en cents. Toutefois, le gouvernement
britannique, qui tenait encore à établir à l'échelle
de l'empire un système monétaire basé sur la livre, le
shilling et le penny, retarda l'entérinement de la loi.
Un compromis fut finalement atteint en 1853 avec le vote
d'une loi sur la monnaie, qui fut promulguée le 1er
août 1854. Cette loi permettait de tenir les comptes de
la province à la fois en livres, shillings et pence, et
en dollars et cents.
La
nouvelle loi confirma également les cours qui avaient
été fixés pour les différentes pièces britanniques
et américaines depuis la création de la province du
Canada en 1841. La livre, le shilling et le penny, ainsi
que le dollar et le cent, furent reconnus comme des
unités de monnaie canadienne. Le cours du souverain
britannique en or fut fixé à 1 £ 4 s 4 d ou 4,8666 $
CAN, tandis que la pièce d'or américaine de 10 $ É.-U.
(celles frappées après 1834 avec une teneur en or de
232,2 grains) était évaluée à 10 $ CAN.
Compte
tenu de l'adoption, en octobre 1852, d'une loi similaire
par les autorités coloniales du Nouveau-Brunswick, la
promulgation de la loi sur la monnaie dans la province du
Canada eut pour effet de rendre les monnaies des deux
provinces compatibles et d'établir une parité fixe par
rapport au dollar américain, lequel équivalait à 23,22
grains d'or.
La
décimalisation recevait quelques années plus tard un
autre appui de taille. À la suite d'une recommandation
du comité des comptes publics, la province du Canada
révisa la loi sur la monnaie en 1857, de sorte qu'au 1er
janvier 1858 tous les comptes du gouvernement étaient
tenus en dollars. Des pièces d'argent et de bronze
libellées en cents et portant le mot « Canada » furent
également émises pour la première fois cette
année-là 10 Une
monnaie canadienne distincte était née.
En
Nouvelle-Écosse, la décimalisation se produisit le 1er
janvier 1860. Néanmoins, comme cette province avait
fixé à 5 $ plutôt qu'à 4,8666 $ le cours du
souverain, sa monnaie resta incompatible avec celle du
Nouveau-Brunswick et du Canada. Le Nouveau-Brunswick
décimalisa officiellement sa monnaie le 1er novembre
1860 et fut suivi en 1863 par Terre-Neuve. Comme la
monnaie de la Nouvelle-Écosse, la monnaie de Terre-Neuve
n'était pas compatible avec celle du Canada ou du
Nouveau-Brunswick. La colonie de l'île de Vancouver
adopta également le système décimal en 1863, et la
Colombie-Britannique lui emboîta le pas en 1865 11 Le
Manitoba décimalisa sa monnaie en 1870, au moment de son
entrée dans la Confédération, et
l'Île-du-Prince-Édouard fit de même en 1871.
À
la fin des années 1850 et au début des années 1860, on
assista dans la province du Canada à des efforts visant
à confier au gouvernement le pouvoir d'émettre de la
monnaie fiduciaire. Les milieux de la finance et de la
politique firent alors preuve d'une plus grande
réceptivité qu'en 1841.
La
faillite d'un certain nombre de banques durant cette
période jeta le discrédit sur les billets émis par les
banques à charte. En 1859, deux banques établies à
Toronto, la Colonial Bank et la International Bank,
firent faillite. Peu de temps après, c'était au tour de
la Bank of Clifton et de la Bank of Western Canada. La
banqueroute de ces deux banques fit particulièrement
scandale, car la première prétendait rembourser ses
billets à Chicago, tandis que la deuxième, qui
appartenait à un tenancier de taverne, avait essayé de
faire circuler dans le Midwest américain des billets
n'ayant aucune valeur. Voici ce que Roeliff Breckenridge
écrit à ce sujet dans son étude très réputée sur
les débuts du secteur bancaire au Canada :
- [Traduction] La
faillite de ces établissements n'engendra pas de
perte énorme au Canada, mais le scandale et la
facilité d'acquisition des dangereux privilèges
qui en furent la cause suscitèrent des plaintes
amères et générales (Breckenridge, 1910,
p. 71).
Néanmoins,
la perte de confiance dans les billets de banques à
charte, le principal moyen de paiement, constituait une
menace pour la prospérité économique. En vue de
rétablir la confiance dans la monnaie et d'obtenir du
financement pour le gouvernement en 1860, le ministre des
Finances de la province du Canada, A. T. Galt, proposa de
remplacer les billets des banques à charte par une
émission de billets du gouvernement. 12 Cette
fois encore, les banques à charte s'opposèrent
vigoureusement à la possibilité de perdre leurs
privilèges, et la proposition fut rapidement retirée.
En 1866 toutefois, le gouvernement canadien étant à
court de ressources, la nécessité d'une nouvelle source
de financement prit des proportions considérables. Les
banques de la province et les banques britanniques
étaient peu disposées à octroyer de nouvelles avances
ou à renouveler les prêts existants. En outre, le
gouvernement de la province n'était pas en mesure de
vendre des obligations à Londres, et ce, même à des
taux d'intérêt très élevés. Les autorités
provinciales n'ayant apparemment aucune autre option,
elles firent passer une loi, fort controversée, afin
d'émettre, à concurrence de 8 millions de dollars, des
billets ayant cours légal. Ces billets étaient
remboursables sur demande en or à Montréal ou à
Toronto et étaient garantis en partie par de l'or -- 20
% pour la première tranche de 5 millions de dollars et
25 % pour la tranche excédentaire en circulation. L'
Acte pour pourvoir à l'émission de Billets Provinciaux
reçut la sanction royale le 15 août 1866.
Contrairement
à la proposition Galt, la nouvelle loi n'obligeait pas
les banques à charte à renoncer à leur privilège
d'émission, mais elle les encourageait dans ce sens. 13 Une
compensation leur était offerte, notamment un paiement
équivalant à 5 % de l'encours moyen de leurs billets et
1 % par année pour l'émission et le remboursement des
billets de la province. Néanmoins, seule la Banque de
Montréal, l'agent financier du gouvernement, se
prévalut de l'offre. Elle recommença à émettre ses
propres billets après l'adoption de la Loi des
banques de 1871.
Dans
les autres provinces, la situation sur le plan de
l'utilisation de la monnaie fiduciaire était en gros
assez semblable à celle de la province du Canada.
Lorsque la guerre de 1812 provoqua une pénurie de
pièces de monnaie en Nouvelle-Écosse, les autorités de
la province émirent des billets du Trésor. Toutefois,
contrairement aux billets de l'armée mis en circulation
au Bas-Canada à l'initiative de sir Isaac Brock, ces
billets n'avaient pas cours légal, même s'ils étaient
largement acceptés. Libellés en livres sterling, les
billets du Trésor eurent une grande vogue, ce qui permit
au gouvernement de procéder à de nouvelles émissions
durant toute la première moitié du XIXe siècle. Après
la création de la Halifax Banking Company en 1825 et de
la Bank of Nova Scotia en 1832, des billets de banque
(libellés en livres) furent également émis, et ceux-ci
circulèrent largement dans la province et dans
l'en-semble des Maritimes.
Au
Nouveau-Brunswick, les autorités émirent également des
billets du Trésor provincial à diverses occasions.
Ceux-ci furent libellés en dollars en 1805 et en 1807,
puis en livres après la guerre de 1812. Le gouvernement
mit fin à ces émissions en 1820, mais la Bank of New
Brunswick, constituée cette année-là, prit le relais.
L'Île-du-Prince-Édouard
fit l'expérience du papier-monnaie dès 1790, année où
les autorités provinciales mirent en circulation 500
livres de bons du Trésor pour faire face à une pénurie
de pièces de monnaie. Ces billets avaient cours légal
et étaient émis pour des montants de 2 livres au plus.
Le gouvernement procéda par la suite à d'autres
émissions, et ce jusque vers le milieu du XIXe siècle.
En plus du papiermonnaie émis par le gouvernement
circulaient à l'Île-du-Prince-Édouard des billets
émis par les banques à charte du Nouveau-Brunswick et
de la Nouvelle-Écosse, qui étaient largement utilisés
dans la province, et des billets de la Bank of Prince
Edward Island, la première banque de l'île, qui reçut
sa charte en 1855.
La Confédération
La
proclamation de la Confédération, le 1er juillet 1867,
entraîna des changements radicaux dans la législation
régissant les banques et la monnaie dans les provinces
du Canada, de la Nouvelle-Écosse et du
Nouveau-Brunswick. En vertu de l'Acte de l'Amérique
du Nord britannique , le gouvernement du nouveau
Dominion avait compétence sur la monnaie et les banques.
La Loi des billets du Dominion entra en vigueur
l'année suivante. Conformément à la nouvelle
législation, le gouvernement prit en charge les diverses
émissions de billets faites par les provinces. Les
billets provinciaux émis dans la province du Canada
furent rebaptisés « billets du Dominion » et étaient
remboursables à Halifax et à Saint John, en plus de
Montréal et de Toronto. Le champ d'application de la Loi
des billets du Dominion fut par la suite étendu à
l'Île-du- Prince-Édouard, au Manitoba et à la
Colombie-Britannique en 1876 ainsi qu'aux Territoires du
Nord-Ouest en 1886.
Comme
les billets des provinces émis antérieurement, les
billets du Dominion étaient partiellement garantis par
de l'or. La première tranche de 5 millions de dollars
était garantie à concurrence de 20 %, et la tranche
subséquente de 3 millions de dollars, à 25 %. Au fil
des ans, on assista à un accroissement du montant
autorisé de ces émissions. Le pourcentage de billets
garanti par de l'or fit également l'objet de quelques
changements. En 1913, la première tranche de 30 millions
de dollars devait être garantie par de l'or à
concurrence de 25 %, tandis que toute quantité émise
au-delà de cette limite devait l'être intégralement. 14
Fait
intéressant, même si les billets du Dominion devinrent
remboursables à Halifax à partir de 1868, la
Nouvelle-Écosse conserva sa propre monnaie jusqu'en
avril 1871, soit jusqu'à ce que le gouvernement du
Dominion adopte une loi visant à unifier la monnaie . 15 À ce
moment-là, la monnaie de la Nouvelle-Écosse
s'échangeait contre la monnaie canadienne au taux de 75
cents néo-écossais pour 73 cents canadiens. 16
La
loi sur l'uniformité de la monnaie (Uniform Currency
Act ) stipulait aussi que les coupures de la monnaie
canadienne devraient être établies en dollars, en cents
et en millièmes (un millième équivalant à un dixième
de cent). En outre, le cours du souverain britannique fut
fixé à 4,8666 $, et celui de l'aigle américain à 10
dollars, soit aux mêmes taux que dans la Loi sur la
monnaie de 1853.
Le
gouvernement du Dominion adopta également en 1871 la Loi
des banques , qui frappait de nullité toutes les
lois provinciales non conformes à la compétence
fédérale dans les domaines de la monnaie et des
banques. Ainsi, les banques à charte des quatre
provinces finirent par être assujetties à une
réglementation commune. 17 Les
banques à charte furent autorisées à émettre des
billets dont la plus petite coupure serait de 4 dollars
(5 dollars à partir de 1880). Même si les banques
détenaient, ce qui était tout à fait normal, des
réserves considérables d'or et de billets du Dominion,
elles n'étaient pas tenues de garantir leurs émissions
de billets par de l'or ou par des sûretés spécifiques.
Toutefois, la valeur de leurs émissions de billets ne
pouvait pas excéder celle de leur capital libéré. 18 Dans
l'éventualité d'une faillite, les billets en
circulation de la banque concernée représentaient une
créance de premier rang sur les avoirs de la banque. 19 Le
gouvernement conserva pour lui-même le droit d'émettre
les petites coupures. Il émit également de grosses
coupures, qui devaient être utilisées principalement
dans les opérations interbancaires..
Du
1er août 1854, date de la promulgation de la Loi sur
la monnaie, jusqu'au déclenchement de la Première
Guerre mondiale en 1914, la province du Canada, et par la
suite le Dominion du Canada, resta sous le régime de
l'étalon-or. En vertu de ce régime, la valeur du dollar
canadien était fixée par rapport à l'or. La monnaie
canadienne était à la parité avec le dollar É.-U., et
le souverain britannique équivalait à 4,8666 $ CAN.
Comme il a déjà été mentionné, les pièces d'or
américaines et britanniques avaient cours légal au
Canada.
Par
conséquent, sous le régime de l'étalon-or, la
politique monétaire fonctionnait dans une large mesure
« en mode automatique ». Le papier-monnaie était
converti en or librement et sans restriction, et les
exportations et importations d'or n'étaient assujetties
à aucun contrôle. Cela impliquait que les autorités
n'avaient pratiquement aucune marge de manuvre pour
gérer le taux de change ou pour conduire une politique
monétaire autonome . 20
Les
fluctuations enregistrées sur le marché par le taux de
change entre le dollar canadien et le dollar É.-U.,
d'une part, et la livre sterling, d'autre part, autour de
leur valeur officielle étaient généralement limitées
par les points d'entrée et de sortie de l'or. Ces points
déterminaient le seuil à partir duquel il était
avantageux de jouer sur les différences entre les taux
de change pratiqués sur le marché et les taux
officiels, en effectuant des exportations d'or aux
États-Unis ou au Royaume-Uni ou des importations en
provenance de ces pays. La différence entre les points
d'entrée et de sortie de l'or et les cours officiels
correspondait au coût de l'assurance et du transport de
l'or entre New York ou Londres et Montréal, le centre
financier du Canada à l'époque. Étant donné la
proximité de New York, les marges par rapport au dollar
É.-U., de part et d'autre de la parité, étaient très
étroites, le point de sortie de l'or étant de 1,0008 $
CAN et le point d'entrée, de 0,9992 $ CAN. En raison de
l'éloignement du Royaume-Uni, la marge établie de part
et d'autre de la parité de 4,8666 $ fixée pour la livre
sterling était un peu plus large, à 1 % (Rich, 1988).
À quelques occasions, le dollar canadien se négocia en
dehors de la fourchette des points d'or pendant plusieurs
semaines, beaucoup plus longtemps que cela n'aurait pu
être le cas si les arbitragistes avaient été
efficaces. Cela semble indiquer que des obstacles,
imposés probablement par les gouvernements, entravaient
les opérations (Turk, 1962). Si les entraves instituées
par le gouvernement au flux transfrontière d'or
n'étaient pas particulièrement importantes avant 1914,
elles devinrent une pratique courante pendant la
Première Guerre mondiale, s'intensifiant même vers la
fin des années 1920 et le début des années 1930.
Étant
donné que la politique monétaire était le plus souvent
mise en uvre en « mode automatique » et que le
gouvernement n'avait guère recours à la politique
budgétaire, il n'existait aucun coussin susceptible
d'amortir l'impact des fluctuations économiques et des
importants mouvements de capitaux internationaux. C'est
ce qui explique que le Canada ait connu durant les
années de l'étalon-or des périodes caractérisées par
une forte expansion suivie d'une récession aiguë. Par
exemple, durant les années 1870, le pays a traversé une
longue période de contraction économique et
d'effondrement des prix. Par contre, la période comprise
entre 1900 et 1914 en a été une de croissance rapide et
d'intensification des pressions inflationnistes, à cause
des entrées massives (en pourcentage du PIB canadien) de
capitaux étrangers. 21
Le dollar canadien et le billet
vert des États-Unis (1862-1879)
En
1862, la guerre civile qui faisait rage aux États-Unis
commença à avoir des répercussions sur la monnaie de
ce pays. En raison de la détérioration des finances du
gouvernement de l'Union, les banques américaines
suspendirent la convertibilité de leurs billets en or,
et le gouvernement retira provisoirement aux porteurs de
billets du Trésor (papier-monnaie émis par le
gouvernement) le droit de réclamer la conversion en or
de ces billets. Peu de temps après, le Congrès
américain autorisait le gouvernement à émettre une
monnaie ayant cours légal et non convertible, qui prit
le nom de « billet vert ». Bien qu'il n'y eût
officiellement guère de précisions sur la
convertibilité en or du billet vert à l'avenir, on tint
pour acquis qu'elle serait restaurée une fois la guerre
gagnée (Willard et coll., 1995). Le billet vert
commença à être négocié contre de l'or à la mi-
janvier 1862 à New York, et les opérations sur cette
monnaie se poursuivirent avec une seule interruption, de
courte durée, jusqu'à ce que les États-Unis retournent
à l'étalon-or le 1er janvier 1879.
Les
opérations sur le billet vert avaient à peine débuté
que cette devise se déprécia par rapport à l'or et à
d'autres devises restées sous le régime de
l'étalon-or, dont le dollar canadien. La faiblesse du
billet vert était sans doute imputable à l'expansion
rapide du montant des émissions, qui passa de 150
millions de dollars au début de 1862 à 450 millions en
mars 1863. Ses fluctuations reflétaient également les
succès ou les revers militaires et politiques du
gouvernement de l'Union et, partant, les probabilités
que le gouvernement puisse un jour convertir ses billets
en or. Le cours du billet vert avait tendance à monter
à l'annonce de victoires de l'Union, par exemple celle
de la bataille de Gettysburg en 1863, et à reculer quand
l'Union essuyait un revers. Il toucha son point le plus
bas durant l'été 1864, lorsque le gouvernement de
l'Union décida, pour mettre fin à la spéculation, de
suspendre les opérations sur l'or pendant deux semaines
à la fin de juin, décision qui fut suivie, au début de
juillet, d'une menace d'incursion des Confédérés à
Washington. 22 Selon
les données disponibles, le billet vert américain, dont
le cours était proche de la parité avec le dollar
canadien au début de 1862, tomba à moins de 38 cents
canadiens (ou 1 $ CAN = 2,65 $ É.-U.) à la mi-juillet
1864 (Turk, 1962). 23 Il
s'agit là du niveau le plus élevé jamais atteint par
le dollar canadien vis-à-vis du dollar É.-U.
Le
billet vert commença par la suite à se redresser, et sa
valeur avait augmenté de près du double à la fin de la
guerre civile en avril 1865. La guerre terminée, il
continua sa remontée, à un rythme moindre cependant,
car le gouvernement procéda au retrait de grosses
quantités de billets de la circulation entre 1866 et
1868. La déflation qui suivit la guerre civile permit
aux États-Unis de retourner à l'étalon-or le 1er
janvier 1879. Le cours du billet vert par référence à
l'or fut alors fixé au niveau d'avant la guerre, soit
23,22 grains d'or (Yeager, 1976). Ainsi, le dollar
canadien se négociait de nouveau à parité avec le
billet vert. Ce taux de change restera en vigueur
jusqu'à l'éclatement de la Première Guerre mondiale.
La suspension de l'étalon-or au
Canada (1914-1926)
La Première Guerre mondiale
Le
déclenchement de la Première Guerre mondiale marqua la
fin de l'âge d'or de l'étalon-or. 24 Le
déclenchement de la Première Guerre mondiale marqua la
fin de l'âge d'or de l'étalon-or 24 . Tous
les grands pays suspendirent la convertibilité en or des
billets émis par leurs banques et le libre mouvement de
l'or entre pays. Cela se fit souvent de manière non
officielle. Au Royaume-Uni, par exemple, les exportations
et importations privées d'or restèrent théoriquement
légales. Toutefois, tandis qu'un certain nombre de
règlements édictés par le gouvernement décourageaient
l'achat et la vente d'or, les courtiers en lingots d'or
refusaient de permettre les exportations d'or, pour des
motifs patriotiques (Yeager, 1976, p. 310).
Au
Canada, la convertibilité fut officiellement suspendue.
Comme les tensions montaient dans les jours qui suivirent
la déclaration de guerre du 4 août 1914, les banques
firent face à des retraits massifs d'or. Dans une «
atmosphère de panique financière naissante » (Rapport
Macmillan, 1933, p. 21), la possibilité d'une ruée sur
les guichets suscita bien des inquiétudes. En l'absence
d'un prêteur de dernier ressort, ce risque était
potentiellement très grave, car les banques étaient
juridiquement tenues de fermer leurs portes si elles
n'étaient pas en mesure d'honorer les demandes d'or ou
de billets du Dominion présentées par leurs clients.
Le
3 août 1914, le gouvernement et l'Association des
banquiers canadiens tinrent une réunion d'urgence à
Ottawa pour discuter de la crise. Le jour même, la
promulgation d'un décret venait protéger les banques
menacées d'insolvabilité, en donnant cours légal aux
billets des banques. Cela permit à ces établissements
de répondre aux demandes des déposants en leur
remettant leurs propres billets plutôt que des billets
du Dominion ou de l'or. Le gouvernement augmenta alors le
montant des billets que les banques étaient autorisées
à émettre. En outre, il fut autorisé à octroyer des
avances aux banques en émettant des billets du Dominion
garantis par des titres remis en nantissement au ministre
des Finances. Cette disposition permit aux banques
d'accroître le montant de leurs billets en circulation.
Un
deuxième décret, publié le 10 août 1914, suspendit le
remboursement des billets du Dominion en or. Ce décret
et le précédent seront par la suite fusionnés en une
loi visant à préserver les intérêts commerciaux et
financiers du Canada, laquelle reçut la sanction royale
le 22 août 1914.
La
Loi financière confiait au gouvernement la
fonction de prêteur de dernier ressort du système
bancaire, ce qui est une attribution des banques
centrales modernes. Elle habilitait également le
gouvernement (le Conseil du Trésor) à fixer le taux des
avances, soit le taux des prêts consentis aux banques à
charte. Les avances prévues dans la Loi financière
étaient octroyées à la demande des banques. Le
gouvernement n'était pas libre de modifier à sa guise
les réserves bancaires pour accroître ou restreindre la
base monétaire. Ainsi, il ne cherchait pas à gérer
activement les taux d'intérêt, et il n'y avait pas
d'organisme chargé de superviser la conduite de la
politique monétaire (Shearer et Clark, 1984, p. 279).
Tout
au long de la guerre, le taux des avances resta à 5 %,
sauf qu'on institua en 1917 un taux spécial de 3,5 %
auquel le gouvernement escomptait les bons du Trésor
britannique détenus par les banques à charte. Ce
mécanisme visait à soutenir l'effort de guerre du
gouvernement britannique. Il s'accompagna d'une émission
spéciale de 50 millions de dollars de billets du
Dominion garantis par des bons du Trésor britannique et
lancée pour financer les achats de matériel de guerre
effectués au Canada par le Royaume-Uni (Rapport
Macmillan, 1933, p. 21). Le gouvernement augmenta
également en 1915 l'émission fiduciaire de billets du
Dominion (c.-à-d. des billets non garantis par de l'or)
en vertu d'une modification de la Loi des billets du
Dominion.
En
dépit de la suspension de la convertibilité en or du
dollar canadien décrétée en août 1914, celui-ci se
négocia à l'intérieur d'une marge très étroite de
part et d'autre de la parité avec le dollar américain
durant toutes les années de guerre. En 1918 cependant,
le dollar canadien commença à s'affaiblir, et son recul
s'accéléra durant les deux ans qui suivirent la fin des
hostilités, et ce, jusqu'à ce qu'il atteigne un creux
d'environ 0,84 $ É.-U. en 1920. La faiblesse du dollar
canadien reflétait l'expansion exagérée de la masse
monétaire durant la guerre, expansion qui se poursuivit
durant les premières années de l'après-guerre, en
raison notamment des besoins de financement associés à
la démobilisation et de la détérioration consécutive
de la balance des paiements du Canada (Shearer et Clark,
1984, p. 282; Knox, 1940).
Pour un retour à l'étalon-or
En
général, la population s'attendait à ce que les grands
pays industriels retournent à l'étalon-or une fois la
guerre terminée. Les États-Unis, dont l'entrée en
guerre fut plutôt tardive et qui ne connurent pas le
type de pressions financières ou inflationnistes
observées au Royaume-Uni ou au Canada, revinrent en juin
1919 à leur ancienne parité par rapport à l'or. Par
une décision controversée, le Royaume-Uni leur
emboîtait le pas en 1925, rétablissant le cours de la
livre par rapport à l'or à la parité d'avant-guerre,
soit l'équivalent de 4,8666 $ É.-U. 25
Au
Canada, la Loi financière de 1914, qui était,
dans l'esprit du législateur, une mesure d'urgence, fut
prorogée en 1919, puis modifiée en 1923. La loi
révisée prévoyait un retour automatique à
l'étalon-or après trois ans, sauf si le gouvernement en
décidait autrement.
La
loi révisée donnait également au gouvernement du
Dominion une plus grande souplesse dans l'ajustement du
taux auquel les banques pouvaient se procurer du
financement 26
Toutefois, le Conseil du Trésor, l'organisme chargé de
l'administration de cette loi, s'abstint de mettre en
uvre une politique monétaire active. Le taux des avances
resta fixé à 5 %, soit le même niveau que durant toute
la période des hostilités. Il semble ainsi que les
autorités ne se soient guère efforcées de durcir la
politique monétaire en prévision d'un éventuel retour
à l'étalon-or, qui allait ramener le dollar canadien à
son niveau d'avant-guerre par rapport à l'or et à la
parité avec le dollar américain.
En
dépit de cet immobilisme apparent, il se produisit, en
fait, une nette contraction monétaire durant la
première moitié des années 1920, ce qui permit un
retour à l'étalon-or. Le maintien du taux des avances
à 5 % eut, en dépit d'une chute des taux d'intérêt
sur le marché, des conséquences déflationnistes. En
outre, le remboursement par la Grande-Bretagne des
emprunts de guerre contractés auprès des banques
canadiennes (dont les titres furent par la suite
escomptés en vertu de la Loi financière au
taux spécial de 3,5 %), et le retrait de la circulation
des billets du Dominion dits de « l'émission
britannique » (billets émis en 1917 contre des bons du
Trésor britannique) contribuèrent également à la
contraction monétaire (Shearer et Clark, 1984, p. 291).
Le Canada retourna à l'étalon-or le 1er juillet 1926.
Un retour de courte durée à
l'étalon-or (1926-1931)
Avec
le retour du Canada à l'étalon-or, les billets émis
par les banques à charte perdirent leur statut de
monnaie légale, mais, en vertu de la Loi financière,
le gouvernement pouvait le leur redonner en cas
d'urgence. Par conséquent, les seuls moyens de paiement
à avoir cours légal au Canada étaient une fois de plus
les souverains britanniques en or et les autres pièces
d'or britanniques de l'époque, les pièces américaines
en or, soit l'aigle (10 dollars), l'aigle double (20
dollars) et le demi-aigle (5 dollars), les pièces
canadiennes en or (de 5 et 10 dollars) et les billets du
Dominion. Un pouvoir libératoire limité fut également
accordé aux pièces d'argent, de nickel et de bronze
frappées au Canada . 27
Le
retour du Canada à l'étalon-or s'avéra de courte
durée. On a prétendu que les opérations monétaires
effectuées en vertu de la Loi financière
étaient incompatibles avec le maintien de l'étalon-or.
Les billets du Dominion émis en faveur des banques,
contre nantissement de titres, en vertu des pouvoirs
conférés par cette loi n'étaient pas garantis par de
l'or. 28 Ces
billets étaient toutefois convertibles en or sur
demande. À ce sujet, James Creighton, éminent
professeur d'économie à l'Université de la
Colombie-Britannique, écrivit en 1933 :
- [Traduction] Apparemment,
les parrains de la Loi de 1923 ne se rendaient
pas compte que lorsque l'étalon-or serait
rétabli au Canada, comme cela allait être le
cas en 1926, cette loi aurait une incidence très
différente de celle observée durant la période
du papier-monnaie inconvertible.
Certains
économistes modernes ont vu dans l'expansion monétaire
excessive de la fin des années 1920 la cause de
l'abandon de l'étalon-or par la suite (Courchene, 1969,
p. 384). À cet égard, le pourcentage des réserves d'or
par rapport aux billets du Dominion en circulation, qui
était de 54 % au 30 juin 1926, tomba à 28 % trois ans
plus tard (Rapport Macmillan, 1933, p. 38). D'autres
économistes ont souligné la réticence des autorités
canadiennes à accepter la discipline imposée par
l'étalon-or, en particulier en période de fortes
tensions financières internationales (Shearer et Clark,
1984, p. 300). La chute des prix des produits de base et
la détérioration consécutive de la balance commerciale
du Canada jouèrent aussi un rôle dans la décision du
Canada. Dans cet ordre d'idées, il convient de rappeler
que les monnaies d'autres pays producteurs de matières
premières et lourdement endettés, comme l'Australie et
l'Argentine, subirent également de fortes pressions à
la baisse entre 1929 et 1931 (Knox, 1940, p. 8).
Le
dollar canadien connut trois accès de faiblesse durant
la période 1928-1931. Toutefois, au lieu de permettre
automatiquement les exportations d'or lorsque le dollar
tombait en deçà du point de sortie de l'or, comme il
l'aurait fait en régime d'étalon-or « absolu », le
gouvernement recourut de plus en plus à un certain
nombre de mécanismes artificiels pour en freiner
l'exportation (Shearer et Clark, 1984, p. 29 et 30). Par
exemple, au lieu de rendre l'or disponible à Montréal
ou à Toronto comme le stipulait la loi, il le rendait
disponible à Ottawa seulement, ce qui en augmentait le
coût et les inconvénients sur le plan des exportations.
De même, au lieu de fournir des pièces d'or des
États-Unis, le gouvernement délivrait des souverains
britanniques ou des lingots, dont le titre devait être
déterminé avant que les autorités américaines les
acceptent. Sinon, seules des pièces de faible valeur
étaient fournies. Le gouvernement faisait aussi appel à
la persuasion morale afin d'influencer ceux qui
expédiaient des lingots d'or. De même, les banques
commencèrent à appliquer des droits prohibitifs sur les
achats d'or et refusèrent d'acheter de l'or pour le
compte des banques étrangères.
Un
relèvement du taux des avances aurait été la réaction
attendue aux sorties d'or. Bien que le « taux ordinaire
» fût porté de 3,75 à 5 % le 9 juin 1928, le taux
spécial de 3,75 % resta en vigueur. Pour faciliter la
vente d'une émission spéciale de bons du Trésor à 4
%, le gouvernement s'engagea apparemment auprès des
banques à escompter ces bons à ce taux spécial
(Shearer et Clark, 1984, p. 295). Lorsque les pressions
sur le dollar canadien s'atténuèrent temporairement à
l'automne de 1928 sous l'influence de facteurs
saisonniers, le taux ordinaire des avances fut ramené à
4,5 %. Il restera à ce niveau jusqu'à la fin d'octobre
1931, même si le dollar canadien tomba en dessous du
point de sortie de l'or pendant la fin de 1929 et le
début de 1930 et de nouveau pendant tout l'été 1931.
En
pratique, si ce n'est officiellement, le dollar canadien
sortit du système d'étalon-or en 1929. Toutefois, les
exportations d'or ne furent interdites par décret que le
31 octobre 1931. Par ailleurs, les banques et le
gouvernement eurent recours à la persuasion morale,
invoquant le patriotisme pour inciter les Canadiens à ne
pas convertir en or les billets du Dominion (Bryce,
1986). Cependant, par suite de la décision politiquement
douloureuse, mais économiquement saine, prise par le
Royaume-Uni d'abandonner l'étalon-or le 21 septembre
1931, on dut renoncer finalement à l'illusion qu'il
était possible de maintenir l'étalon-or.
La
livre sterling étant abruptement tombée de son ancien
cours de 4,8666 $ É.-U. à un creux de 3,40 $ É.-U.
dans les jours qui suivirent la décision des autorités
britanniques de laisser flotter leur monnaie, le dollar
canadien fut l'objet de fortes pressions à la baisse,
dans un contexte de perte de confiance dans le système
financier mondial. Les marchés monétaires du monde
entier cessèrent essentiellement de fonctionner. Les
emprunteurs de premier ordre comme le Canada ne purent
ainsi emprunter sur la place de New York. Les
investisseurs se préoccupaient principalement du
caractère hésitant de l'engagement du Canada envers
l'étalon-or, de son endettement élevé et du bas niveau
de ses réserves d'or (Creighton, 1933, p. 122). Dans ces
circonstances, le dollar canadien toucha un creux
d'environ 0,80 $ É.-U. à l'automne 1931, avant de se
redresser par la suite.
Le coup de grâce à
l'adhésion du Canada à l'étalon-or fut finalement
donné le 10 avril 1933 par le décret suspendant
officiellement le remboursement des billets du Dominion
contre de l'or.
La grande dépression (1930-1939)
Comme
les avances prévues dans la Loi financière
étaient en fait consenties à l'initiative des banques
et qu'il n'existait pas un marché monétaire au Canada,
le gouvernement avait une marge de manuvre relativement
limitée pour mettre en uvre une politique monétaire
active. En outre, il n'utilisa même pas les pouvoirs
qu'il avait. Ainsi, à mesure que se détériorait la
conjoncture économique au lendemain du krach boursier de
1929, des doutes jaillirent de partout au sujet de la
compréhension que les dirigeants du Conseil du Trésor
avaient de la question monétaire. 29
En
dépit des signes de plus en plus nombreux d'une
importante contraction de l'activité économique, le
gouvernement maintint le taux des avances à 4,5 % entre
septembre 1928 et octobre 1931. Parallèlement, les
banques à charte remboursèrent les emprunts qu'elles
avaient effectués auprès du gouvernement en vertu de la
Loi financière, engendrant un resserrement
monétaire. Le ralentissement économique s'en trouva
ainsi aggravé. 30 Les
banques devinrent de plus en plus prudentes dans leurs
propres opérations de prêt, à mesure que se dégradait
la situation économique. Il se peut également qu'elles
aient remboursé les emprunts effectués aux termes de la
Loi financière en réaction aux critiques selon
lesquelles elles auraient contracté trop d'emprunts
avant l'effondrement du marché boursier (Fullerton,
1986, p. 36). Si le ralentissement économique fut sans
doute amplifié au Canada par ces facteurs d'ordre
monétaire, le resserrement monétaire aida à raffermir
le dollar canadien, dont le cours atteignait 0,90 $
É.-U. au printemps 1932.
Le
gouvernement finit par faire un sérieux effort pour
renflouer l'économie à l'automne 1932, recourant à la
persuasion morale pour forcer les banques à emprunter en
vertu de la Loi financière (Bryce, 1986, p.
132). Ces interventions eurent pour effet d'affaiblir
momentanément le dollar canadien, qui descendit pour un
court laps de temps à un creux de 0,80 $ É.-U. Ce recul
fut toutefois de courte durée. Par suite de la décision
prise, en avril 1933, par les États-Unis d'interdire les
exportations d'or et des efforts similaires à ceux du
gouvernement canadien que déployèrent les autorités
américaines pour susciter une reprise économique, le
dollar canadien commença à remonter la pente . 31 Lorsque
le gouvernement canadien décida en 1934 d'accroître le
montant des billets du Dominion en circulation en
réduisant la couverture-or à 25 %, cela n'eut pas un
grand impact sur le dollar canadien. Les États-Unis
ayant adopté une mesure comparable, cette décision fut
considérée, dans le contexte économique du moment,
comme appropriée et ne provoqua guère de réaction sur
les marchés (Bryce, 1986, p. 142). Le dollar canadien
était retourné plus ou moins à la parité avec le
dollar É.-U. en 1934, se négociant même par moments à
un taux légèrement supérieur.
La création de la banque
centrale
Les
préoccupations relatives à l'efficacité de la Loi
financière , l'intensification des pressions
politiques dont le gouvernement était l'objet pour
lutter contre la crise et la méfiance du public à
l'endroit d'un système bancaire concentré amenèrent le
gouvernement à constituer une commission en juillet
1933. Cette commission avait pour mandat d'examiner le
fonctionnement de la Loi financière et «
l'utilité d'établir au Canada une institution bancaire
centrale... » (Rapport Macmillan, 1933, p. 5). 32 Lord
Macmillan, un éminent juriste britannique et partisan
bien connu de l'établissement d'une banque centrale, fut
choisi par le premier mi- nistre Bennett pour présider
la commission. 33 Les
autres membres de la commission étaient sir Charles
Addis, banquier britannique possédant à la fois une
expérience des affaires et des activités des banques
centrales, sir William T. White, qui avait été ministre
des Finances du Canada pendant la guerre et banquier, M.
John Brownlee, premier ministre de l'Alberta, et M.
Beaudry Leman, un banquier montréalais.
Les
audiences publiques commencèrent le 8 août 1933, et le
rapport définitif fut remis au gouvernement moins de
sept semaines plus tard, soit le 28 septembre. Même si
la résolution visant à créer une banque centrale ne
fut adoptée qu'avec une faible majorité, il n'y eut
jamais aucun doute qu'elle le serait. Les deux membres
britanniques de la commission ainsi que M. Brownlee
votèrent en faveur de l'établissement d'une banque
centrale et leur recommandation fut appuyée à la fois
par le gouvernement du Parti conservateur et par
l'opposition libérale.
Sir
William White s'opposa à l'opinion de la majorité,
estimant qu'il ne serait pas sage de créer une banque
centrale dans le climat d'incertitude économique du
moment. À son avis, l'inexpérience d'une jeune banque
centrale pourrait nuire au gouvernement. Favorable à la
restauration de l'étalon-or, sir William soutenait que
le principal problème du Canada résidait dans son
endettement excessif (Rapport Macmillan, 1933, p. 89). M.
Beaudry Leman était également de cet avis et pensait
aussi que l'établissement d'une banque centrale
causerait des problèmes constitutionnels qui méritaient
d'être examinés de près (Rapport Macmillan, 1933, p.
95).
La
Loi sur la Banque du Canada reçut la sanction
royale le 3 juillet 1934, et la banque centrale ouvrit
ses portes le 11 mars 1935. La Loi des billets du
Dominion et la Loi financière furent
abrogées le même jour. Les billets du Dominion furent
rapidement remplacés par les nouveaux billets de la
Banque du Canada. Une loi révisée des banques, qui
régissait les activités des banques à charte, prit
également effet en 1934. Les modifications apportées à
cette loi marquèrent le début du retrait graduel des
billets de banque privés en faveur de ceux de la Banque
du Canada.
La
Loi sur le fonds du change , qui reçut la
sanction royale le 5 juillet 1935, est une autre loi
importante qui fut adoptée à cette époque. Cette loi
avait pour but principal de constituer un fonds qui
pourrait servir à « aider à contrôler et à protéger
la valeur extérieure de l'unité monétaire canadienne
» (Lois du Canada , 1935). Les ressources de ce
fonds, appelé Fonds des changes, provinrent des
bénéfices liés à la réévaluation des avoirs en or
de la Banque du Canada. Le prix officiel de l'or, fixé
par la loi à 20,67 $ CAN l'once, avait en effet été
porté à 35 $ É.-U. l'once, soit le prix en vigueur à
ce moment-là sur les marchés mondiaux. 34 Même
si la Loi sur le fonds du change fut adoptée en 1935,
l'article stipulant que ce fonds servirait à protéger
la valeur du dollar canadien ne fut appliqué qu'à
partir du 15 septembre 1939, c'est-à-dire après
l'entrée du Canada dans la Deuxième Guerre mondiale.
Quoi
qu'il en soit, le pays n'avait pas besoin d'un fonds des
changes pour stabiliser le cours du dollar canadien au
milieu des années 1930. Le dollar canadien se négociant
dans une fourchette relativement étroite de part et
d'autre de la parité avec le dollar américain, il
n'était guère nécessaire que la Banque du Canada
intervienne sur le marché des changes. Les fluctuations
de la monnaie étaient limitées, d'une part, par
d'importants excédents de la balance courante et,
d'autre part, par le remboursement des emprunts à
l'étranger (Watts, 1993, p. 46).
Dans
les derniers mois de 1938, par suite d'une
détérioration de la conjoncture politique
internationale, le dollar canadien commença à baisser,
s'échangeant contre le dollar américain avec une
décote d'environ 1 %. Le repli fut toutefois modeste,
comparativement à celui de la livre sterling, dont la
valeur baissa de quelque 6 % au second semestre de 1938,
sous l'influence des sorties de capitaux considérables
enregistrées au Royaume-Uni (Banque du Canada, 1939, p.
13-14). Après plusieurs mois de stabilité relative, le
dollar canadien se trouva soumis, dans les derniers jours
d'août 1939, à de nouvelles pressions, très fortes
cette fois, car les tensions s'intensifiaient sur la
scène mondiale et les capitaux, en quête d'un abri
sûr, prenaient le chemin des États-Unis. Le cours du
dollar canadien perdit environ 6 % par rapport au dollar
américain dans les deux semaines qui précédèrent la
déclaration de guerre du Canada à l'Allemagne, le 10
septembre 1939, puis de 3 % au moment où le gouvernement
décréta le contrôle des changes à la mi-septembre
(Banque du Canada, 1940, p. 12). La livre sterling
enregistra une chute encore plus brutale, passant de 4,86
$ É.-U. à 4,06 $ É.-U., soit une dépréciation
d'environ 14 %, avant l'imposition des contrôles de
change au Royaume-Uni au début du mois de septembre.
Le contrôle des changes au
Canada (1939-1951)
Institué
au Canada par décret le 15 septembre 1939, le contrôle
des changes entra en vigueur le lendemain sous l'égide
de la Loi des mesures de guerre. 35
L'Ordonnance sur le contrôle du change étranger
institua le cadre juridique nécessaire au contrôle des
opérations de change, et la Commission de contrôle du
change étranger commença ses opérations le 16
septembre. 36 Le
Fonds des changes fut établi au même moment, et il
servit à détenir l'or et les réserves de change du
Canada. La Commission relevait du ministre des Finances
et elle était présidée par le gouverneur de la Banque
du Canada. Les opérations quotidiennes de la Commission
étaient effectuées principalement par le personnel de
la Banque du Canada.
L'Ordonnance
sur le contrôle du change étranger autorisait la
Commission à arrêter, sous réserve de l'approbation du
ministre, le niveau du taux de change du dollar canadien
vis-à-vis du dollar É.-U. et de la livre sterling.
Ainsi, la Commission fixa la valeur du dollar É.-U. en
dollars canadiens à 1,10 $ (0,9091 $ É.-U.) à l'achat
et à 1,11 $ (0,9009 $ É.-U.) à la vente. La valeur de
la livre sterling fut fixée à 4,43 $ CAN à l'achat et
à 4,47 $ CAN à la vente. 37 Ces
taux étaient à peu près conformes aux taux de change
pratiqués sur le marché à la veille de l'imposition
des contrôles de change. Les taux de change des contrats
à terme d'une durée allant jusqu'à 90 jours étaient
également établis par la Commission. Ils furent
maintenus pendant toute la durée des hostilités.
Pour
conserver les réserves de change du Canada et apporter
un soutien efficace à la valeur du dollar canadien, la
Commission institua un grand nombre de contrôles. Par
exemple, la Commission pouvait, en vertu de ces
contrôles, réglementer les transactions courantes et
les opérations en capital. Abstraction faite des
voyages, la plupart des transactions courantes étaient
traitées de façon assez souple. 38 Tous
les paiements effectués par des résidents à des
non-résidents au titre de l'importation de biens et de
services étaient assujettis à l'obtention d'un permis.
Il en était de même de l'achat de devises et de titres
étrangers, de l'exportation de capitaux par les
voyageurs et du changement de statut des résidents qui
voulaient devenir non- résidents. Les résidents
étaient tenus de vendre à un courtier autorisé toutes
leurs rentrées de devises. Les opérations
interbancaires sur le dollar canadien cessèrent.
Le
30 avril 1940, l'Ordonnance sur l'acquisition de la
devise étrangère vint resserrer encore davantage ces
contrôles. Les résidents canadiens, y compris la Banque
du Canada, étaient dorénavant obligés de vendre à la
Commission toutes les devises qu'ils détenaient (sauf
quelques exceptions).
L'imposition
des contrôles de change par les autorités canadiennes
s'expliquait par un certain nombre de préoccupations
(Handfield-Jones, 1962). Premièrement, même si on
s'attendait à ce que les exportations canadiennes à
destination du Royaume-Uni augmentent prochainement, on
craignait que l'accumulation de matériel militaire par
le Canada ne conduise à une hausse importante des
importations en provenance des États-Unis.
Deuxièmement, les lois en vigueur aux États-Unis au
début de la guerre interdisaient d'octroyer des prêts
aux pays dits belligérants. Ainsi, les importations
américaines devaient être payées en espèces,
c'est-à-dire en dollars É.-U. ou en or. En outre,
étant donné le contrôle des changes institué au
Royaume-Uni, un accroissement des avoirs en livres
sterling découlant des exportations nettes du Canada
vers la zone sterling ne pouvait être converti en
dollars É.-U. Enfin, on craignait que les Canadiens ne
tentent de placer des capitaux dans des pays non
belligérants et que les résidents américains qui
détenaient des avoirs canadiens considérables ne
cherchent à les rapatrier.
Il
est intéressant de noter que, bien que toutes les
transactions en devises fussent assujetties au contrôle
des changes, en pratique, ce dernier visa principalement
les transactions faisant intervenir le dollar É.-U.
Même si les opérations sur la livre sterling
nécessitaient l'obtention d'un permis, elles ne furent
frappées d'aucune restriction (Commission de contrôle
du change étranger, 1946, p. 20). De plus, les
résidents canadiens n'étaient pas tenus de vendre leurs
rentrées de livres sterling à la Commission (Wonnacott,
1959, p. 83). Cette disposition s'expliquait par
l'accumulation des balances sterling détenues par la
Commission, qui ne pouvait les convertir en dollars
É.-U.. 39
La
nécessité pour le Canada d'instituer des contrôles
durant la Deuxième Guerre mondiale contrasta avec
l'expérience de la Première Guerre mondiale, période
où il n'y eut pas de contrôle des changes. En 1914, le
principal créancier du Canada était le Royaume-Uni, et
le gros des créances britanniques sur le Canada était
composé d'investissements directs ou de créances
libellées en livres sterling. En outre, les avoirs
britanniques en dollars É.-U. étaient importants au
moment de l'éclatement de la Première Guerre mondiale.
Par conséquent, les autorités britanniques étaient en
mesure de payer leurs propres importations en provenance
des États-Unis, de maintenir une monnaie stable et
convertible et de fournir des dollars É.-U. au Canada en
règlement de l'excédent de la balance commerciale du
Canada avec le Royaume-Uni.
En
1939, la situation était différente. Les États-Unis
étaient devenus la principale source de financement du
Canada à l'étranger et l'on craignait que les
résidents de ce pays neutre hésitent à détenir des
titres d'un pays en guerre. De plus, les avoirs
britanniques en dollars É.-U. avaient beaucoup diminué.
Par conséquent, le Canada ne pouvait s'attendre à ce
que le Royaume-Uni lui fournisse des dollars É.-U. en
échange des balances sterling excédentaires, comme il
l'avait fait en 1914. De fait, les autorités
britanniques adoptèrent leurs propres contrôles de
change au moment du déclenchement de la Deuxième Guerre
mondiale (Commission de contrôle du change étranger,
1946, p. 9-10).
La réévaluation de 1946
Avant
la fin de 1944, les pressions qui s'exerçaient sur les
réserves de change du Canada s'étaient atténuées de
manière spectaculaire. L'Accord de Hyde Park conclu en
avril 1941 40 ,
l'entrée en guerre des États-Unis en décembre 1941
ainsi que les grands travaux américains d'infrastructure
(tels que la construction de bases militaires et la
construction de l'autoroute de l'Alaska) contribuèrent
à renflouer les réserves canadiennes de change. Il y
eut au Canada des entrées considérables de capitaux
dues en partie au rapatriement de fonds investis en
titres américains par les résidents canadiens mais
aussi aux achats d'obligations canadiennes de la Victoire
par des résidents des États-Unis. Les investissements
directs américains au Canada augmentèrent également.
La
reconstitution des réserves permit de relâcher un peu
les contrôles de change en 1944 afin de faciliter les
voyages aux États-Unis et de permettre aux entreprises
canadiennes d'étendre leurs activités commerciales à
l'étranger. À la fin de 1945, les avoirs en or et en
dollars É.-U. du Canada, qui n'étaient que de 187,6
millions de dollars É.-U. à la fin de 1941, étaient
passés à 1 508 millions de dollars É.-U.
À
la faveur des anticipations d'entrées continues de
capitaux, le dollar canadien fut réévalué d'environ 9
% par rapport au dollar É.-U. et à la livre sterling le
5 juillet 1946. Les nouveaux taux de change étaient :
pour le dollar américain, 1,000 $ CAN à l'achat et
1,005 $ CAN (0,9950 $ É.-U.) à la vente; pour la livre
sterling, 4,02 $ CAN à l'achat et 4,04 $ CAN à la
vente. Fait intéressant, la réévaluation s'expliquait
davantage par l'atténuation des pressions
inflationnistes en provenance des États-Unis que par un
accroissement des réserves ou par la situation de la
balance des paiements du Canada. Dans une déclaration
faite à la Chambre des communes, le ministre des
Finances fit remarquer que la réévaluation du dollar
canadien était l'une des mesures prises dans le but de
maintenir l'ordre, la stabilité et l'indépendance dans
les affaires économiques et financières du Canada. Il
ajoutait ce qui suit :
- Nous estimons que ces
mesures contribueront pour beaucoup à garantir
le Canada contre toute influence extérieure
défavorable et à mater les tendances
inflationnistes si prononcées à l'heure
actuelle. (Ilsley, 1946, p. 3209)
La dévaluation de 1949
Le
nouveau taux de change ne resta pas en vigueur longtemps.
Les importations en provenance des États-Unis
augmentèrent rapidement, entraînant une baisse marquée
des avoirs du Canada en or et en dollars É.-U. au second
semestre de 1946 et durant toute l'année 1947. Si les
exportations canadiennes à destination du Royaume-Uni et
des autres pays restèrent élevées, elles furent
financées en grande partie par des prêts canadiens.
Ainsi, elles n'eurent pas pour effet de faire gonfler les
réserves utilisables du pays.
En
novembre 1947, les autorités canadiennes réduisirent
les allocations de devises que pouvaient demander les
Canadiens se rendant aux États-Unis et resserrèrent les
contrôles à l'importation en vue de restreindre
l'importation de biens non essentiels. En outre, l'octroi
de dollars É.-U. aux fins d'investissements directs
canadiens à l'étranger fut pratiquement suspendu. Même
avec l'intensification des contrôles de change, les
avoirs en or et en dollars É.-U. du Canada diminuèrent,
passant à 501,7 millions de dollars É.-U. à la fin de
1947. Cette situation suscita de nombreuses critiques à
l'endroit de la décision du gouvernement canadien de
réévaluer le dollar canadien en 1946.
Les
choses devinrent un peu plus faciles en 1948. Le déficit
commercial du Canada avec les États-Unis s'amenuisa, une
grosse ligne de crédit en dollars É.-U. fut ouverte à
la Export-Import Bank des États-Unis, et la balance
commerciale du Canada avec d'autres pays s'améliora
(enregistrant notamment un accroissement des recettes
effectives). En fait, à la fin de 1948, les avoirs en or
et en dollars É.-U. du Canada avaient doublé pour
s'établir à 997,8 millions de dollars É.-U.
Néanmoins,
après un réalignement majeur de la livre sterling et de
la plupart des autres devises européennes vis-à-vis du
dollar É.-U., le dollar canadien fut dévalué le 20
septembre 1949 d'environ 9,1 % par rapport à la monnaie
américaine. 41 Le
dollar canadien retourna ainsi à son niveau d'avant
juillet 1946, soit 1,10 $ CAN (0,9091 $ É.-U.) à
l'achat et 1,105 $ CAN (0,9050 $ É.-U.) à la vente. La
Commission établit également de nouveaux taux de change
officiels pour la livre sterling, soit 3,0725 $ CAN à
l'achat et 3,0875 $ CAN à la vente.
La
principale raison invoquée pour expliquer la
dévaluation du dollar canadien était l'incidence
possible des dévaluations substantielles d'autres
devises sur le solde de la balance des paiements du
Canada. En outre, on craignait que les réserves du
Canada n'aient pas été suffisamment renflouées après
le creux touché en 1947 (Commission de contrôle du
change étranger, 1949, p. 7).
La mise en flottement de 1950
ne
fois de plus, la conjoncture économique internationale
se modifia rapidement et obligea les autorités
canadiennes à redéfinir leur stratégie en matière de
change. La dépréciation précédente du dollar canadien
par rapport au dollar É.-U., qui avait stimulé les
exportations canadiennes, et le relèvement des cours des
matières premières associé au déclenchement de la
guerre de Corée en juin 1950 avaient raffermi la balance
commerciale du Canada avec les États-Unis.
Parallèlement, la reprise économique en Europe,
soutenue par le plan Marshall, qui fournissait aux pays
européens des dollars É.-U. convertibles, dopa les
exportations canadiennes (Muirhead, 1999, p. 138). Il y
eut également de fortes entrées d'investissements
directs au Canada, et les entrées de capitaux à court
terme s'inscrivirent en hausse rapide, en particulier
tout au long du troisième trimestre de 1950, dans la
foulée d'une intensification des spéculations
concernant une réévaluation du dollar canadien.
Dans
ce contexte, les autorités canadiennes se
préoccupèrent de plus en plus de l'incidence
inflationniste qu'auraient les entrées de capitaux si le
Canada essayait de maintenir un taux de change fixe.
Elles se préoccupaient aussi du fait que les entrées de
capitaux entraînaient un accroissement considérable et
involontaire de la dette extérieure brute du Canada
(Commission de contrôle du change étranger, 1950, p.
14).
Le
30 septembre 1950, Douglas Abbott, le ministre des
Finances, faisait l'annonce suivante :
- [Traduction] Le
gouvernement a annulé aujourd'hui, par un
décret adopté en vertu de la Loi sur le
contrôle des changes, les taux officiels de
change qui étaient en vigueur depuis le 19
septembre de l'an dernier. [...] Il a
été décidé de ne pas établir pour le moment
une nouvelle parité fixe quelconque pour le
dollar canadien ni de prescrire de nouveaux taux
de change fixes. Les taux de change seront
plutôt déterminés par les conditions de
l'offre et de la demande de devises étrangères
au Canada.
Le
ministre annonça également que toutes les interdictions
à l'exportation restantes et le contingentement imposé
en novembre 1947 seraient éliminés le 2 janvier 1951.
Les contrôles s'appliquant aux importations de biens
d'équipement étaient également abolis.
Fait
intéressant, l'idée de laisser flotter le dollar
canadien avait déjà commencé, dès le début de 1949,
à faire l'objet d'un large débat. Préparé en janvier
de cette année-là et tenu secret à l'époque, un
mémoire dont la rédaction est attribuée à James
Coyne, qui devait accéder par la suite au poste de
gouverneur de la Banque du Canada, préconisait de
laisser flotter la monnaie, tout en maintenant le
contrôle des changes. Dans son mémoire, Coyne
mentionnait qu'il serait préférable d'avoir un taux
naturel qui pouvait monter ou descendre de temps à autre
selon les exigences de la conjoncture économique. Il
affirmait également que l'inertie du gouvernement
faisait qu'il était très difficile pour les autorités
d'ajuster un taux de change fixe en temps opportun
(Coyne, 1949).
Les
options autres que le flottement furent semble-t-il
écartées parce que jugées irréalistes, notamment une
réévaluation du dollar, un élargissement de la
fourchette de fluctuation de 1 % permise ou l'imposition
de restrictions aux entrées de capitaux. Compte tenu des
critiques formulées à l'endroit du gouvernement après
la réévaluation du dollar canadien en 1946, qui fut
suivie de la dévaluation de courte durée de 1949, une
nouvelle réévaluation était considérée comme
inacceptable. En outre, on était incertain quant à
l'ampleur de la réévaluation qui serait nécessaire
pour arrêter les entrées de capitaux. L'élargissement
des marges de fluctuation faisait également problème,
car on ne voyait pas clairement quelle devrait être la
largeur de celles-ci. De même, les restrictions aux
entrées de capitaux étaient considérées comme
intenables à long terme dans un pays fortement
tributaire des capitaux étrangers (Hexner, 1954, p.
248).
Ce
point de vue concordait avec le discours prononcé en
décembre 1951 sur les contrôles de change par le
ministre des Finances, Douglas Abbott :
- J'ai conclu que nous
ferions mieux de ne pas compter sur la
réglementation des changes pour maintenir notre
équilibre économique mais de veiller plutôt à
régler le problème d'ensemble de notre
économie intérieure afin de ne pas être en
reste avec les pays étrangers et afin que, dans
les années à venir, le dollar canadien fasse
bonne figure aux côtés des devises
étrangères.
La
solution envisagée par Coyne en 1949 de laisser flotter
le dollar canadien dans un régime de contrôle des
changes fut mise en pratique à l'ouverture des marchés
le 2 octobre 1950. Les opérations interbancaires étant
maintenant permises, le dollar canadien s'apprécia
rapidement, remontant à environ 0,95 $ É.-U.
Dans
le contexte du flottement du dollar canadien, l'à-propos
du maintien des contrôles de change fut remis en
question. Durant toute l'année 1951, ces contrôles
furent progressivement relâchés. Enfin, le 14 décembre
1951, le règlement relatif au contrôle des changes fut
invalidé par décret. Le gouvernement adopta alors de
nouvelles règles qui abolissaient pour toutes les
personnes et les transactions la nécessité d'un permis
d'achat ou de vente de devises. La Loi sur le
contrôle des changes elle-même, qui avait été
renouvelée pour une autre période de deux ans en 1951,
fut abrogée en octobre 1952.
Le marché de change libre
Peu
de temps après l'imposition des contrôles de change en
1939 et l'établissement par la Commission d'un cours
officiel du dollar canadien par rapport au dollar É.-U.,
un marché parallèle du dollar canadien apparut à New
York. Il continuera de fonctionner jusqu'à la mise en
flottement du dollar canadien à la fin de septembre
1950. Ce marché, sur lequel des nonrésidents du Canada
négociaient des dollars canadiens, était tout à fait
légal, mais il était interdit aux résidents canadiens
d'y acquérir des devises. De même, aucun résident
canadien n'était autorisé à convertir des devises
étrangères en dollars canadiens sur ce marché.
Les
dollars canadiens « inconvertibles » provenaient des
soldes bancaires en dollars canadiens détenus par des
non-résidents au moment de l'imposition des contrôles
de change, en 1939, des ventes de certains types d'avoirs
(l'immobilier par exemple) par des résidents américains
et du produit du remboursement à des non-résidents de
titres en dollars canadiens arrivant à échéance.
Les
dollars canadiens achetés sur le marché libre ne
pouvaient être utilisés que de manière très limitée.
Par exemple, ils ne pouvaient servir à acheter des biens
et services canadiens. À cet égard, le contrôle des
changes n'avait pas seulement pour but de conserver les
devises disponibles mais aussi d'en maximiser les
entrées. Les résidents américains désireux d'acheter
des titres ou des biens immobiliers au Canada, de même
que ceux qui prévoyaient d'effectuer un voyage au
Canada, étaient toutefois autorisés à utiliser les
dollars canadiens obtenus sur le marché parallèle.
Le
marché de change libre disparut avec la mise en
flottement du dollar canadien. Durant toute la durée de
son existence, le dollar canadien inconvertible se
négocia avec une décote assez importante par rapport à
sa contrepartie officielle. L'écart entre les deux taux
reflétait les pressions exercées sur l'économie
canadienne, dépassant les 10 % durant les mois les plus
sombres de 1940 et s'amenuisant au fil des années de
guerre, à mesure que les perspectives canadiennes
s'amélioraient. En 1945, la décote disparut
temporairement. De fait, le dollar canadien inconvertible
se négocia avec une légère prime sur le marché libre
pendant quelques mois en 1946, avant la réévaluation
qui devait ramener le cours officiel à la parité avec
le dollar É.-U.
Il est intéressant de
constater que, lorsque le taux officiel fut finalement
réévalué le 5 juillet 1946, le dollar canadien
inconvertible, même s'il s'apprécia également, ne
récupéra pas tout le terrain perdu, se négociant
généralement entre 0,95 et 0,96 $ É.-U. jusqu'à la
fin de cette année-là. De toute évidence, la
réévaluation n'était pas considérée comme
complètement crédible sur le marché libre. De fait, le
taux libre diminua légèrement au cours des années
suivantes, ce qui laissait présager la dévaluation du
taux officiel effectuée en septembre 1949. 42
En
1949, le cours du dollar canadien inconvertible recula
sous l'effet de la dévaluation du cours officiel, mais
dans une moindre mesure que ce dernier, ce qui effaça
temporairement l'écart entre les deux taux. Le dollar
canadien inconvertible ayant continué à s'affaiblir
tout au long de l'hiver 1949-1950, pour s'établir à
environ 0,8840 $ É.-U., un écart de quelque 2,5 % se
reforma pendant un certain temps entre les deux taux.
Toutefois, à la faveur d'une amélioration des
perspectives de l'économie canadienne et d'un afflux de
capitaux en provenance des États-Unis, l'écart entre
les deux taux disparut de nouveau en mars 1950. De fait,
le taux non officiel s'apprécia jusqu'à dépasser
légèrement le cours officiel peu avant la mise en
flottement du dollar canadien.
L'utilité du taux du marché
libre
Durant
les années 1940, la question de savoir si le taux du
marché libre représentait la « vraie » valeur du
dollar canadien fit l'objet d'un débat fort animé. De
l'avis de la Banque du Canada, en raison de l'usage
limité qui pouvait être fait des dollars canadiens
inconvertibles et de la petite taille du marché libre,
les prix qui étaient déterminés sur ce marché ne
constituaient pas nécessairement un reflet fidèle du
sentiment des agents économiques envers le dollar
canadien (Commission de contrôle du change étranger,
1947, p. 5). 43
Ce
point de vue était contesté par un grand nombre
d'économistes, notamment Milton Friedman, alors
assistant professeur d'économie. En 1948, dans un débat
à l'Université de Chicago qui l'opposa à Donald
Gordon, sous-gouverneur de la Banque du Canada, et W. A.
Mackintosh, chef du département d'économie de
l'Université Queen's et conseiller économique du
gouvernement pendant la guerre, Milton Friedman affirma
qu'il n'y avait aucune raison particulière pour que les
prix déterminés sur un petit marché soient
nécessairement faussés. Il soutint également avec
vigueur que le Canada devait adopter un taux de change
flottant plutôt que de compter sur un système de
contrôle des changes pour équilibrer son commerce
extérieur. De son côté, M. Gordon allégua qu'une
baisse de 10 % du cours officiel du dollar canadien (qui
le ramènerait plus ou moins au niveau en vigueur sur le
marché libre) n'aurait comparativement guère d'effet
sur le flux des échanges (Friedman et coll., 1948).
Un dollar canadien flottant
(1950-1962)
Le
Canada étant membre du Fonds monétaire international
(FMI), sa décision de laisser flotter sa monnaie était
en désaccord avec l'engagement pris envers cet organisme
de maintenir un taux de change fixe au sein du régime de
Bretton Woods. 44 À cet
égard, les autorités canadiennes avaient établi en
1949 auprès du FMI une parité de 0,9091 $ É.-U.,
assortie d'une marge de fluctuation de 1 %. Le flottement
était considéré, du moins au début, comme une
situation temporaire. Le ministre des Finances exprima
l'intention du gouvernement de rester en consultation
avec le FMI et
- [Traduction] de se
conformer en fin de compte aux dispositions des
statuts du Fonds, qui stipulaient que les pays
membres ne pouvaient laisser leur taux de change
flotter de plus de 1 % de part et d'autre des
parités établies auprès du Fonds.
(Abbott, 1950)
Il
fallut attendre près de douze ans pour que le Canada
réintroduise un taux de change fixe et retrouve les
bonnes grâces du FMI. Par conséquent, le Canada acquit
une réputation de non-conformiste au sein des cercles
financiers internationaux. Le peu d'empressement à
rétablir le taux de change fixe semble s'expliquer par
la crainte de voir se répéter l'erreur de 1946;
réévalué cette année-là, le dollar canadien devait
en effet subir l'année suivante de fortes pressions à
la baisse, qui conduisirent à une dévaluation en 1949.
Après
avoir grimpé à un taux de 0,95 $ É.-U. immédiatement
après l'abandon du taux de change fixe, le dollar
canadien s'apprécia légèrement, dégageant une
légère prime d'environ 2 % vis-à-vis du dollar É.-U.
en 1952. De cette date à la fin de 1960, il se négocia
dans une fourchette relativement étroite de 1,02 $
É.-U. à 1,06 $ É.-U. Le cours le plus élevé affiché
durant cette période, soit 1,0614 $ É.-U., fut atteint
le 20 août 1957. Les interventions de la Banque du
Canada sur le marché des changes, effectuées par
l'entremise du compte du Fonds des changes, se limitaient
à adoucir les fluctuations à court terme du dollar
canadien.
Tout
en étant impopulaire dans le milieu des affaires, le
taux de change flottant était fortement appuyé par les
économistes du milieu universitaire, qui y voyaient un
moyen de protéger l'économie intérieure contre les
chocs externes, qu'ils soient inflationnistes ou
déflationnistes. On reconnaissait également que le
risque de hausse ou de baisse de la valeur externe de la
monnaie qui est inhérent à un régime de changes
flottants pouvait lui-même réduire l'ampleur des gros
mouvements de capitaux (Hexner, 1954, p. 253).
L'expérience
réussie que fit le Canada du régime de taux de change
flottants durant la majeure partie des années 1950
inspira très tôt la rédaction d'un grand nombre
d'études universitaires sur les avantages du taux de
change flottant. Lorsque le système de taux de change
fixes de Bretton Woods s'effondrera finalement au début
des années 1970, l'expérience canadienne servira de
modèle au reste du monde.
Le retour à un taux de change
fixe (1962-1970)
ers
la fin des années 1950, les autorités canadiennes
commencèrent à s'inquiéter de la détérioration de la
compétitivité internationale du Canada; la situation
était aggravée par la fermeté du dollar, qui
continuait de bénéficier du soutien d'entrées
considérables de capitaux. Après le boom des
investissements du milieu des années 1950, l'activité
économique s'était sensiblement ralentie et le taux de
chômage avait plus que doublé, passant de 3,4 % en 1956
à 7,2 % en 1961. Dans cette conjoncture, le gouvernement
avait tenté d'assouplir sa politique afin de soutenir la
demande et de réduire la marge de capacités
inutilisées dans l'économie.
Le
gouverneur de la Banque du Canada, M. James Coyne,
s'opposa toutefois à tout relâchement marqué. Il
considérait l'important déficit de la balance courante
du Canada comme un symptôme de pressions excessives de
la demande, même si les pressions inflationnistes
internes s'étaient atténuées durant toute cette
période, le taux d'inflation passant d'un peu plus de 2
% en 1958 à 1,3 % à la fin de 1960. Il était convaincu
- [...] qu'une nouvelle
augmentation de la masse monétaire, entreprise
afin de faire descendre les taux d'intérêt, que
ce soit ou non en vue de réduire l'entrée des
capitaux étrangers, constitue une méthode
malsaine et dangereuse, et que c'est un moyen
fort inefficace de s'attaquer aux problèmes que
représentent le taux du change, la régression
économique et la poursuite d'une croissance
économique plus ferme. (Banque du Canada,
1960, p. 22)
Le
différend en matière de politique entre le gouvernement
et la banque centrale s'exacerba durant l'été 1961. Le
30 mai, le gouvernement demanda la démission du
gouverneur Coyne, mais celui-ci refusa. Le 20 juin, le
ministre des Finances déposait un budget expansionniste
et annonçait que le gouvernement prendrait des mesures
pour abaisser la valeur du dollar canadien et notamment
qu'il effectuerait, si cela s'avérait nécessaire,
d'importants achats de dollars américains sur le marché
des changes (Fleming, 1961a). Le gouvernement soumit
également un projet de loi au Parlement (une loi
concernant la Banque du Canada) pour déclarer vacant le
poste de gouverneur (Chambre des communes, 1961). Le
projet de loi fut adopté à la Chambre des communes le 7
juillet, mais, après le témoignage du gouverneur Coyne,
le Comité sénatorial permanent des banques et du
commerce conclut que le gouverneur n'était pas coupable
d'inconduite. Le 14 juillet, le Sénat au complet rejeta
le projet de loi. Satisfait d'avoir pu défendre son
point de vue, le gouverneur Coyne démissionna. Louis
Rasminsky lui succéda le 24 juillet 1961 (Bélanger,
1970).
Dans
ce contexte, il n'est pas étonnant que le dollar
canadien ait commencé à s'affaiblir. Du niveau
d'environ 1,01 $ É.-U. atteint avant l'exposé
budgétaire de juin, il tomba rapidement à 0,97 $ É.-U.
Il poursuivit sa dégringolade en octobre 1961 pour
s'établir à moins de 0,96 $ É.-U. après que le
ministre des Finances eut annoncé que la décote
appropriée du dollar canadien par rapport au dollar
américain pourrait bien être supérieure aux 3 %
enregistrés à ce moment-là (Fleming, 1961b).
L'adoption
d'un régime de flottement contrôlé, en vertu duquel le
gouvernement pouvait intervenir pour maintenir une
décote notable entre le dollar canadien et le dollar
américain au lieu de se contenter d'adoucir les
fluctuations du taux de change, constituait dans une
certaine mesure un compromis pour satisfaire le FMI. Le
Fonds encourageait les autorités canadiennes à
retourner à un régime de taux de change fixes dans le
cadre du système de Bretton Woods, sans toutefois
recommander une nouvelle parité pour le dollar canadien.
On jugeait nécessaire d'accorder au Canada un certain
délai pour préparer le rétablissement d'un taux fixe.
Après
s'être stabilisé aux alentours de 0,95 $ É.-U. entre
novembre 1961 et mars 1962, le dollar canadien se mit à
reculer de nouveau, en dépit des interventions
énergiques effectuées par la Banque du Canada pour
soutenir sa valeur. Le 2 mai 1962, le gouvernement, en
accord avec le FMI, établissait une nouvelle parité
pour le dollar canadien, le fixant à 0,9250 $ É.-U.,
avec une marge de fluctuation de 1 %.
Le
fait de fixer le taux de change à un niveau beaucoup
plus bas n'atténua toutefois pas la pression sur le
dollar canadien. Des doutes persistèrent quant à la
viabilité du nouveau taux, compte tenu surtout de
l'incertitude politique du moment. 45 Par
conséquent, une intervention massive des autorités fut
nécessaire pour maintenir le taux du dollar canadien
dans la fourchette de fluctuation permise.
Le
24 juin 1962, le gouvernement dévoila un important
programme économique et financier destiné à rétablir
la confiance dans le dollar canadien et exprima sa
détermination à défendre la nouvelle parité de la
monnaie. Parmi les mesures prises figuraient un
durcissement de la politique budgétaire et monétaire,
l'imposition de surcharges temporaires à l'importation
et l'obtention d'une aide financière de 1 050 millions
de dollars É.-U. auprès de la communauté
internationale. Les concours consistaient en un tirage de
300 millions de dollars É.-U. sur le FMI 46 , une
ligne de crédit de 400 millions de dollars É.-U. de la
Export-Import Bank des États-Unis, un accord de
réciprocité portant sur une facilité de crédit de 250
millions de dollars É.-U. entre la Banque du Canada et
la Banque fédérale de réserve de New York, et une
somme de 100 millions de dollars É.-U. de la Banque
d'Angleterre en vertu d'un mécanisme similaire. 47
D'autres banques centrales européennes étaient
également disposées à accorder au besoin une
assistance supplémentaire (Banque du Canada, 1962, p.
8).
Ce
programme rétablit la confiance dans le dollar canadien.
La reprise des entrées de capitaux privés au second
semestre de 1962 permit aux autorités canadiennes
d'alléger graduellement les mesures d'urgence qui
avaient été adoptées. La plus grande partie de l'aide
financière internationale reçue, à l'exception de
celle du FMI, fut remboursée avant la fin de l'année.
Quant aux sommes dues au FMI, elles avaient été
complètement remboursées en 1964. Durant le restant de
la décennie, le dollar canadien se maintint, assez
facilement la plupart du temps, dans la marge de
fluctuation autorisée de part et d'autre de la parité
de 0,9250 $ É.-U.
Toutefois, le dollar
canadien essuya momentanément d'importantes pressions à
la baisse pendant l'été 1963, après l'annonce par les
États-Unis, le 18 juillet, de l'imposition d'une taxe de
péréquation des intérêts (Interest Equalization Tax)
sur les emprunts étrangers contractés sur les marchés
américains de capitaux. Bien que le déficit de la
balance courante du Canada se fût sensiblement amenuisé
au cours des deux années précédentes, il restait
considérable. Par conséquent, on craignait
généralement que les entrées de capitaux en provenance
des États-Unis ne cessent à moins que les taux
d'intérêt canadiens n'augmentent suffisamment (environ
1 point de pourcentage par année). Le 31 juillet, les
États-Unis consentirent à exempter le Canada de cette
taxe, à la condition qu'il n'accroisse pas ses réserves
de liquidités internationales avec le produit des
emprunts contractés aux États-Unis (Banque du Canada,
1963, p. 6). Les pressions à la baisse sur la devise
canadienne s'apaisèrent avec cette annonce, et les
marchés canadiens se stabilisèrent.
Le
dollar canadien connut une autre période de pressions
temporaires à la baisse en mars 1968, après l'annonce
faite par les États-Unis de l'imposition de contrôles
sur les sorties de capitaux. Les pressions
s'atténuèrent par suite d'un accord, intervenu le 7
mars, qui exemptait le Canada de l'application de ces
contrôles. Comme dans le cas de l'exemption de la taxe
de péréquation des intérêts, le Canada s'engagea à
faire en sorte que la situation de la balance américaine
des paiements ne soit pas perturbée par les mesures
qu'il prendrait.
En
raison des préoccupations qu'inspirait la capacité de
la Banque du Canada de mettre en uvre sa politique
monétaire en présence de ces accords, le Canada et les
États-Unis signèrent le 17 décembre 1968 une autre
entente dans laquelle ils déclaraient ne pas être tenus
de viser un niveau particulier de réserves (Banque du
Canada, 1968, p. 15). Cette entente facilita la tâche à
la Banque du Canada, qui pouvait ainsi intervenir sur les
marchés de change durant les périodes où de fortes
pressions à la hausse s'exerçaient sur sa monnaie. 48
Le retour au taux flottant (juin
1970 à ce jour)
La
poussée de l'inflation intérieure donna lieu à la
création de la Commission des prix et revenus en 1968 et
à l'adoption d'une orientation restrictive pour la
politique monétaire, et ce, à un moment où les
États-Unis appliquaient des politiques expansionnistes
dans le contexte de la guerre du Vietnam et un important
programme intérieur de dépenses à caractère social.
La hausse des prix des produits de base et la vigueur de
la demande extérieure de matières premières et
d'automobiles exportées par le Canada entraînèrent une
amélioration marquée du solde de la balance courante,
qui passa d'un déficit considérable pour l'ensemble de
l'année 1969 à un large excédent. Cette amélioration,
conjuguée aux entrées massives de capitaux provoquées
par les taux d'intérêt relativement plus attrayants
pratiqués au Canada, exerça des pressions à la hausse
sur le dollar canadien et sur les réserves
internationales du pays. L'afflux de devises qui en
résulta fit craindre que les politiques
antiinflationnistes du gouvernement ne soient compromises
à moins que des mesures ne soient adoptées pour ajuster
à la hausse la valeur du dollar canadien . 49 En
outre, on craignait que l'augmentation des réserves de
change n'alimente des anticipations d'une réévaluation
de la monnaie, ce qui encouragerait des entrées de
capitaux à court terme spéculatifs.
Le
31 mai 1970, Edgar Benson, le ministre des Finances,
annonça que le Fonds des changes cesserait, pour le
moment, de procéder à des achats suffisants de dollars
américains pour maintenir le taux de change du dollar
canadien dans la marge prescrite (ministère des
Finances, 1970). Les autorités canadiennes informèrent
alors le FMI de leur décision de laisser flotter le
dollar canadien et de leur intention d'honorer leurs
engagements envers le Fonds dès que les circonstances le
permettraient. Parallèlement, la Banque du Canada
abaissa de 7,5 % à 7 % le taux officiel d'escompte dans
le but d'atténuer l'attrait que revêtaient les emprunts
à l'étranger pour les résidents canadiens et de
réduire les entrées de capitaux qui soutenaient le
dollar canadien depuis un certain temps.
La
décision de laisser flotter le dollar fut prise avec
réticence par le gouvernement. Toutefois, le ministre
des Finances estimait qu'il n'avait guère d'autre choix
si le gouvernement voulait maîtriser l'inflation. Il
espérait rétablir un taux de change fixe le plus tôt
possible, mais craignait de le fixer prématurément à
un niveau qui ne pourrait être défendu.
Comme
ce fut le cas en 1950, d'autres options avaient été
considérées, mais elles n'avaient pas été retenues.
La défense de la parité du moment créait une situation
intenable, car cela pouvait exiger des interventions
massives sur le marché des changes; de telles
interventions pourraient difficilement être financées
sans engendrer un risque d'expansion monétaire
susceptible d'intensifier à son tour les pressions
inflationnistes existantes. De même, un relèvement de
la parité fut rejeté, car il aurait favorisé de
nouvelles pressions spéculatives à la hausse, les
participants au marché l'interprétant comme un premier
pas au lieu d'un ajustement unique. Les autorités
envisagèrent également de demander aux États-Unis de
reconsidérer la décision d'exempter le Canada de
l'application de leur taxe de péréquation des
intérêts. L'assujettissement des résidents canadiens
à cet impôt aurait fait augmenter le coût des emprunts
à l'étranger, et partant, entravé les entrées de
capitaux. Cette option fut également écartée toutefois
à cause de l'impact négatif qu'elle risquait d'avoir
sur les emprunts des provinces aux États-Unis (Lawson,
1970a).
Tout
en admettant la nécessité d'une appréciation notable
du dollar canadien, la Banque du Canada était d'avis que
l'adoption d'une nouvelle parité de 0,95 $ É.-U.,
assortie d'une fourchette de fluctuation plus large de 2
%, pouvait présenter certains avantages (Lawson, 1970b).
L'établissement d'une nouvelle parité fixe serait jugé
plus acceptable sur la scène internationale qu'une mise
en flottement temporaire, et comme la limite inférieure
de la nouvelle fourchette d'intervention (environ 0,9325
$ É.-U.) aurait correspondu à la limite supérieure de
la fourchette d'intervention en vigueur, une telle
parité aurait été acceptée par les théoriciens qui
préconisaient la mise en place d'un régime de parités
à crémaillère. L'adoption d'une nouvelle parité fixe
avait également ceci d'avantageux qu'elle permettrait au
gouvernement de maintenir un engagement explicite à
l'égard du taux de change conformément à ses
obligations envers le FMI. Enfin, on s'inquiétait un peu
de la possibilité qu'un taux de change flottant
n'encourage, comme cela avait été le cas à la fin des
années 1950, un dosage non satisfaisant des politiques
financières (Lawson, 1970a).
De
son côté, le FMI pria le Canada d'établir une nouvelle
parité. La direction du Fonds se préoccupait de
l'imprécision de l'engagement du Canada à restaurer un
taux de change fixe, redoutant que le flottement ne
devienne permanent, comme dans les années 1950. Le FMI
craignait aussi que la décision du Canada n'alimente
l'incertitude existant au sein du système financier
international et n'ait de conséquences négatives plus
larges sur le système de Bretton Woods, qui subissait
déjà des pressions considérables. Les autorités
canadiennes refusèrent d'adopter un nouveau taux fixe,
soulignant l'importance pour elles de continuer à
maîtriser adéquatement les dépenses intérieures afin
de poursuivre leur lutte contre l'inflation.
Le dollar dans les années 1970
Immédiatement
après l'annonce faite par le gouvernement de la mise en
flottement du dollar canadien, le taux de change
s'inscrivit en hausse rapide, gagnant quelque 5 %, pour
se situer aux environs de 0,97 $ É.-U. Il poursuivit sa
progression durant tout l'automne 1970 et au début de
1971, s'échangeant dans une fourchette relativement
étroite de 0,98 et 0,99 $ É.-U. En 1972, le dollar
canadien se négociait à la parité avec le dollar
américain. Il atteignait un sommet de 1,0443 $ É.-U. le
25 avril 1974.
La
vigueur du dollar canadien durant cette période tenait
dans une large mesure à la fermeté continue des prix
des matières premières. À cela s'ajoutait un afflux de
capitaux étrangers, dû en partie au fait que l'on
s'attendait à ce que la balance canadienne des paiements
soit moins touchée par le triplement des prix du
pétrole survenu au cours de 1973 que celle des autres
grands pays industriels.
Au
début de la décennie, la fermeté du dollar canadien
était attribuable également à la faiblesse générale
manifestée par le dollar américain par rapport à
toutes les autres grandes devises après l'effondrement
du système de taux de change fixes de Bretton Woods. Le
déficit de la balance des paiements des États-Unis
ayant atteint des proportions jusque-là inégalées, le
gouvernement américain suspendit la convertibilité en
or du dollar le 15 août 1971 et imposa une surcharge de
10 % sur certaines importations. Cette mesure fut suivie
par des réévaluations en cascade des grandes monnaies.
Le 18 décembre 1971, les grands pays industriels
convenaient (l'accord de Washington) de mettre en place
un nouveau régime de parités pour les grandes devises
(dollar canadien exclu) et une marge de fluctuation de
2,25 %. Le dollar américain fut également dévalué de
8,57 % par rapport à l'or, mais il restait
inconvertible. Cette dernière tentative de sauver le
système de Bretton Woods échoua. En 1973, toutes les
grandes devises flottaient par rapport au dollar
américain.
La
force du dollar canadien vis-à-vis de son pendant
américain durant cette période préoccupa les
autorités, qui s'inquiétaient de l'impact qu'elle
aurait sur les industries canadiennes d'exportation à un
moment où le chômage était relativement élevé.
Différentes solutions au problème furent examinées et
rejetées, car jugées inapplicables ou préjudiciables.
Ce fut notamment le cas d'un régime de taux de change
double, du recours à la persuasion morale pour inciter
les banques à limiter la réduction de leurs avoirs en
devises étrangères et du contrôle de la vente de
nouvelles émissions de titres canadiens à des
non-résidents. Aucune de ces options ne fut jamais mise
en pratique (gouvernement du Canada, 1972). Cependant,
par l'accord de Winnipeg conclu le 12 juin 1972, les
banques acceptèrent, avec l'assentiment du ministre des
Finances, de fixer un plafond au taux d'intérêt servi
sur les gros dépôts à court terme (échéance de moins
d'un an). Cet accord avait pour but de réduire «
l'escalade des taux d'intérêt à court terme au Canada
» (Banque du Canada, 1972, p. 15). La baisse des taux
d'intérêt canadiens à court terme et le
rétrécissement de l'écart entre les taux canadiens et
américains aidèrent à alléger les pressions à la
hausse qui s'exerçaient sur le dollar canadien. La
politique monétaire fut moins restrictive qu'elle aurait
dû l'être durant toute cette période, la Banque du
Canada cherchant à modérer les pressions à la hausse
sur la monnaie.
Après
avoir connu un affaiblissement temporaire en 1975 et
être tombé au-dessous de la parité avec le dollar
É.-U., le dollar canadien se redressa, sous l'effet d'un
resserrement de la politique monétaire visant à contrer
une intensification des pressions inflationnistes. Sa
valeur atteignit 1,03 $ É.-U. durant l'été de 1976
dans un climat de volatilité sur les marchés, mais
l'élection à Québec d'un gouvernement du Parti
québécois le 15 novembre 1976 amena ceux-ci à
procéder à une réévaluation majeure des perspectives
du dollar canadien. L'incertitude politique, conjuguée
à un fléchissement des produits de base non
énergétiques, aux préoccupations suscitées par la
compétitivité externe du Canada dans un contexte
d'accroissement des pressions sur les coûts et sur les
salaires et à un déficit substantiel de la balance
courante, déclencha une longue période de vente massive
de dollars canadiens, qui ne se termina qu'à la fin de
1978. Au terme de cette période, le dollar était
descendu au-dessous de 0,84 $ É.-U. Toutefois, il se
stabilisa en 1979 et avait remonté aux environs de 0,87
$ É.-U. à la fin de l'année.
Le dollar dans les années 1980
Tout
au long des années 1980, le dollar canadien se négocia
dans une large fourchette, enregistrant un recul marqué
durant la première moitié de la décennie, puis se
redressant vivement durant la seconde moitié. Le recul
observé au début des années 1980 peut être attribué
à divers facteurs, notamment la faiblesse continue des
prix des produits de base, les préoccupations
périodiques au sujet de la détermination des autorités
canadiennes à poursuivre une politique
anti-inflationniste et une appréciation sensible du
dollar américain par rapport à la plupart des autres
grandes monnaies. En octobre 1980, le gouvernement
canadien adoptait le Programme énergétique national,
qui déclencha une vague de prises de contrôle de
sociétés étrangères par des sociétés canadiennes,
en particulier dans le secteur pétrolier, et exerça des
pressions à la baisse sur le dollar. La faillite de deux
petites banques en 1985 pesa également pendant un
certain temps sur la monnaie.
Après
avoir touché un creux jusque-là inégalé de 0,6913 $
É.-U. le 4 février 1986, le dollar canadien se
raffermit à la faveur d'une stratégie concertée
d'interventions vigoureuses sur le marché des changes,
d'un relèvement appréciable des taux d'intérêt et de
l'annonce d'emprunts considérables du gouvernement
canadien à l'étranger. Puis, s'étant stabilisé aux
alentours de 0,72 $ É.-U., le dollar canadien amorça
une ascension par rapport au dollar américain qui durera
jusqu'à la fin de la décennie. La monnaie fut dopée
par divers facteurs, dont l'essor économique engendré
par la remontée des prix des produits de base, la
politique budgétaire expansionniste des gouvernements
fédéral et provinciaux et un durcissement prononcé de
la politique monétaire, qui visait à atténuer la
surchauffe de l'économie et à réduire les pressions
inflationnistes. À la fin de la décennie, le dollar
canadien cotait 0,8632 $ É.-U.
Le dollar dans les années 1990
Tout
au long de 1990 et pendant la majeure partie de 1991, le
dollar canadien continua à s'apprécier par rapport au
dollar américain (et aux autres grandes devises
d'outre-mer). Cela s'expliquait principalement par un
nouveau durcissement de la politique monétaire et un
élargissement des écarts des taux d'intérêt, qui
favorisait les placements canadiens. Le dollar atteignit
un sommet le 4 novembre 1991, cotant 0,8934 $ É.-U. Il
commença à se déprécier par la suite, dégringolant
tout au long de 1992, pour se situer à 0,7868 $ É.-U.
en fin d'année. La diminution graduelle, mais soutenue,
de la valeur du dollar canadien, qui s'est poursuivie
durant 1993 et 1994, est imputable à divers facteurs.
Étant donné que le taux d'inflation avait fléchi, pour
s'établir à l'intérieur de la fourchette cible
arrêtée en 1991 -- et même au-dessous de celle-ci
pendant un certain temps -- et qu'il existait une
importante marge de capacités inutilisées dans
l'économie, la Banque du Canada chercha à assouplir les
conditions monétaires en abaissant les taux d'intérêt.
50 Les
pressions à la baisse sur le dollar résultaient
également des préoccupations croissantes au sujet de la
persistance des problèmes budgétaires tant au niveau
fédéral que provincial, de l'affaiblissement des prix
des produits de base et des déficits considérables de
la balance courante. Le climat international était
également défavorable. Le mécanisme de change mis en
place en Europe fut la cible de nombreuses attaques au
cours de 1992 et de 1993, puis les taux d'intérêt
américains s'inscrivirent en hausse en 1994. La crise du
peso mexicain en décembre 1994 et au début de 1995
contribua également à précipiter une ruée
généralisée sur les avoirs en dollars américains.
Le
dollar canadien retrouva une certaine stabilité en 1995
et en 1996 grâce à différents facteurs, dont un
relèvement des taux d'intérêt à court terme (au moins
au début de la période), des signes attestant que les
problèmes budgétaires étaient en voie d'être
réglés, une forte amélioration de la balance
canadienne des paiements attribuable notamment au
renchérissement des produits de base, et la place moins
importante accordée aux questions constitutionnelles.
Durant la majeure partie de cette période, le dollar
canadien se négocia dans une fourchette relativement
étroite, aux alentours de 0,73 $ É.-U.
La
monnaie recommença, en 1997, à afficher des signes de
faiblesse, qui devinrent de plus en plus manifestes en
1998, en dépit de la vigueur des facteurs fondamentaux
de l'économie, à savoir un très bas taux d'inflation,
une croissance économique modérée et des finances
publiques saines. Une fois de plus, le gros de la
dépréciation tenait à une chute des prix des produits
de base, qui se mirent à fléchir à l'été 1997, mais
dégringolèrent par la suite lorsque la crise
financière et économique qui sévissait dans des pays
à marché émergent se propagea et s'intensifia. Les
larges écarts qui s'étaient créés au préalable entre
les taux d'intérêt des instruments financiers canadiens
et américains en faveur de ces derniers jouèrent
également contre le dollar canadien, comme le fit
l'attrait exercé par le dollar américain comme monnaie
refuge dans un contexte de crise internationale. Le
dollar canadien toucha un creux historique de 0,6311 $
É.-U. le 27 août 1998, avant de se redresser
légèrement sous l'influence de mesures énergiques
prises par la Banque du Canada. Les réductions de taux
d'intérêt décidées par la Réserve fédérale et le
retour à un minimum de stabilité sur les marchés
financiers permirent à la Banque du Canada de faire
baisser les taux d'intérêt canadiens sans miner la
confiance dans le dollar canadien. Celui-ci cotait 0,6522
$ É.-U. à la fin de l'année.
Conclusion
Le
rappel historique qui vient d'être présenté est
essentiellement descriptif. Néanmoins, d'utiles
conclusions peuvent être tirées d'un examen
rétrospectif de ce genre. Bien que le Canada ait fait
l'expérience de presque tous les principaux régimes de
change existants, il a généralement préféré se doter
de taux de change flottants durant la majeure partie du
XXe siècle. Trois facteurs expliquent cet état de fait
: le rôle de grand producteur et exportateur de produits
de base que joue le Canada, la grande mobilité des
capitaux, particulièrement entre le Canada et les
États-Unis, et le désir des autorités canadiennes
d'orienter leurs politiques macroéconomiques vers
l'atteinte d'objectifs nationaux. À cet égard,
signalons que c'est la crainte d'une propagation de
l'inflation sévissant aux États-Unis qui a dicté la
réévaluation du dollar canadien de 1946 et sa mise en
flottement en 1950 ainsi qu'en 1970.
Il
apparaît toutefois clairement qu'aucun régime de change
n'est parfait. Le choix d'un régime implique des
compromis qui évoluent avec le temps et selon les
différences de conjoncture. L'insatisfaction à
l'endroit des limites très sévères qu'imposait le
régime de l'étalon-or aux responsables de la
formulation des politiques a amené le Canada et d'autres
pays à couper le lien entre leurs monnaies et l'or
durant les années 1930. L'insatisfaction au sujet des
dévaluations à caractère compétitif et des politiques
du chacun pour soi menées durant la grande dépression a
donné lieu à la création, au lendemain de la Deuxième
Guerre mondiale, du système des parités fixes, mais
ajustables, de Bretton Woods. Enfin, l'insatisfaction
suscitée par le régime de taux de change fixes dans un
climat de pressions inflationnistes à l'échelle
mondiale et de mobilité croissante des capitaux s'est
traduite par la mise en flottement de toutes les grandes
monnaies en 1973.
Ces
derniers temps, le débat sur la valeur des divers
régimes de change a été rouvert, au Canada et à
l'étranger, dans la foulée du lancement de l'euro et de
l'échec des régimes de changes fixes dans de nombreux
pays à marché émergent. L'issue de ce débat n'est pas
connue, mais le choix d'un régime de change donné est
nettement fonction des conditions propres à chaque pays
et de ses préférences à l'aube du XXIe siècle.
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Cette section s'inspire
fortement des travaux de McCullough (1987).
Cette loi fut dans un
premier temps promulguée sous la forme d'une
proclamation royale de la reine Anne datée de juin 1704.
Le grain est une mesure
de poids. Dans le système utilisé pour établir le
poids des métaux précieux, une once troy pèse 5 760
grains.
En 1765, les autorités
militaires britanniques adoptèrent un cours dit de «
Québec », qui fixait la valeur du dollar espagnol à 6
shillings. Ce cours sera abandonné en 1777 en faveur de
celui de Halifax.
Des billets émis en
1792 par la Canadian Banking Company avaient été
libellés en livres et en shillings. On n'est toutefois
pas sûr que cette banque ait jamais ouvert ses portes.
En plus de McCullough
(1987), cette section est largement inspirée de l'étude
de Breckenridge (1910).
Il convient de se
rappeler que les assemblées législatives coloniales
attribuaient aux pièces une valeur plus élevée que
celle qu'elles avaient en Grande-Bretagne, où un
souverain valait une livre sterling. L'évaluation de la
pièce américaine en or de 10 dollars concerne les
pièces frappées après 1834. Les pièces émises avant
cette date avaient une plus grande teneur en or et
valaient en monnaie locale 2 £ 13 s 4 d.
Essentiellement,
lorsqu'une monnaie a cours légal, elle doit être
acceptée en règlement d'une dette, à moins que
d'autres modalités de paiement n'aient été prévues.
Le seigneuriage
résulterait du fait que la province émettrait du
papier-monnaie ne portant pas intérêts, tout en
recevant des intérêts sur les titres affectés à la
garantie de l'émission.
Avant la création en
1908 de la Monnaie d'Ottawa, succursale de la Royal Mint
constituée en vertu de l' Imperial Coinage Act
de 1870, les pièces utilisées au Canada étaient
frappées au Royaume-Uni. Les premières pièces d'or
frappées au Canada, les souverains, étaient identiques
à celles produites au Royaume-Uni, sauf qu'elles
étaient identifiées par un petit « C ». Ce n'est
qu'en mai 1912 que la Monnaie d'Ottawa commença à
produire, en quantité limitée, des pièces d'or de 5 et
de 10 dollars. La Monnaie d'Ottawa devint la Monnaie
royale canadienne en 1931.
Les colonies de l'île
de Vancouver et de la Colombie-Britannique furent
réunies en novembre 1866 sous le nom de
Colombie-Britannique. Une loi sur la monnaie décimale,
applicable dans l'ensemble de la nouvelle province, sera
adoptée en 1867.
Contrairement à la
proposition faite précédemment par lord Sydenham, ce
projet n'envisageait pas la création préalable d'une
banque provinciale.
Apparemment, les banques
à charte devaient renoncer au privilège d'émettre
leurs propres billets afin d'acquérir le droit
d'émettre des billets au nom du gouvernement de la
province.
Du point de vue
juridique, les réserves pouvaient être détenues sous
forme d'or ou d'obligations garanties, mais, en fait,
elles étaient détenues intégralement en or.
Le gouvernement du
Dominion lança une émission spéciale de billets de 5
dollars en Nouvelle-Écosse, sur lesquels était
imprimée verticalement la légende PAYABLE AT
HALIFAX/ONLY (REMBOURSABLE À HALIFAX SEULEMENT). Ces
billets, qui étaient émis en monnaie néo-écossaise,
ne valaient que 4,86 $ ailleurs au Canada. Voir Haxby
(1975).
La monnaie de
Terre-Neuve n'était pas non plus compatible avec celle
du Canada. Le dollar de Terre-Neuve valait à peu près
1,014 $ CAN. Sa parité avec le dollar canadien fut
établie en 1895. La colonie entra dans la
Confédération en 1949. (McCullough, 1987, p. 200).
Les banques constituées
avant la Confédération continuèrent d'être régies
par leur charte provinciale jusqu'à ce que celle-ci
expire. Elles ont par la suite reçu des chartes
fédérales.
Cette disposition a
été modifiée en 1908 pour permettre aux banques
d'accroître l'encours de leurs billets au-delà des
limites habituelles (sur une base temporaire) durant la
récolte. À l'occasion de la révision de la Loi des
banques en 1913, celles-ci furent autorisées à
émettre des billets pour un montant supérieur à leur
capital libéré, à la condition que la tranche
excédentaire soit garantie par de l'or ou par des
billets du Dominion (Beckhart, 1929, p. 381).
En vertu de la Loi
sur les banques de 1890, le gouvernement créa un
fonds de remboursement des billets de banque dans le but
d'accorder, en cas d'insolvabilité des banques
émettrices, une plus grande protection aux porteurs de
billets. Les banques conservaient dans ce fonds un
montant équivalant à 5 % de la valeur annuelle moyenne
de leurs billets en circulation et recevaient une
rémunération de 3 % sur ce montant.
À noter, cependant,
qu'après la Confédération, le montant des billets du
Dominion que les banques pouvaient émettre sans une
couverture-or de 100 % fut augmenté au fil des ans,
passant de 8 millions de dollars en 1868 à 30 millions
de dollars en 1913 (Beckhart, 1929, p. 294). Rich (1988)
soutient que l'accroissement marqué des émissions de
billets sans couverture durant la période 1867-1885
incite à croire que le gouvernement eut recours dans une
large mesure à une politique monétaire discrétionnaire
durant cette période. Après 1885 toutefois, si le
montant des billets du Dominion en circulation continua
d'augmenter, les réserves d'or s'accrurent elles aussi.
Le pourcentage de ces réserves par rapport aux billets
du Dominion en circulation passa ainsi de seulement 21 %
en 1890 à 81 % au moment de l'éclatement de la
Première Guerre mondiale (Rich, p. 71-73 et Beckhart, p.
296).
Les entrées nettes de
capitaux au Canada atteignirent un niveau record de 18 %
du PIB en 1913 (Urquhart, 1986).
Les troupes
confédérées conduites par Jubal Early se trouvaient à
moins de cinq milles de la Maison-Blanche le 11 juillet
1864, lorsqu'elles se replièrent pour retourner en
Virginie (Willard et coll., 1995, p. 17).
Les données relatives
au taux de change du dollar canadien durant cette
période sont incomplètes; elles proviennent de numéros
du Montreal Gazette conservés aux Archives
nationales du Canada. Si l'on se fie aux variations
enregistrées par le dollar É.-U. par rapport à l'or,
il est probable que le dollar É.-U. se soit même
déprécié davantage durant la journée du 11 juillet.
Bien que l'or ait été
utilisé comme monnaie depuis l'antiquité, le régime de
l'étalon-or, dans sa forme achevée, ne fut appliqué
que pendant une période étonnamment courte, soit
environ 40 ans. Il fallut attendre les années 1870 pour
que l'étalon-or soit finalement adopté dans tous les
grands pays (Yeager, 1976, p. 295).
John Maynard Keynes
s'opposa avec fracas à cette décision dans une brochure
intitulée The Economic Consequences of Mr. Churchill
. Dans le contexte de l'inflation relativement forte qui
sévissait au Royaume-Uni pendant la guerre et les
années suivantes, la parité d'avant-guerre de la livre
était considérée comme trop élevée. Les efforts
déployés pour soutenir la livre à son cours d'avant la
guerre engendrèrent une grave récession et une
déflation.
En vertu de la loi de
1914, le taux des avances ne pouvait tomber en deçà de
5 %. Ce plancher fut aboli à l'occasion de la révision
de 1923.
Les pièces d'argent
avaient pouvoir libératoire jusqu'à concurrence de 10
dollars, les pièces de nickel, jusqu'à concurrence de 5
dollars et celles de bronze, jusqu'à concurrence de 25
cents (Rapport Macmillan, 1933, p. 37).
Les limites des avances
consenties aux banques en vertu de la Loi financière
étaient fixées chaque année. Ces limites étant en
général très élevées, elles ne constituaient pas une
entrave efficace aux opérations d'emprunt des banques.
Creighton (1933, p.
86-90) soutient que J. C. Saunders, sous-ministre des
Finances durant les années 1920, qui était, d'office,
le secrétaire du Conseil du Trésor, l'organisme chargé
d'administrer la Loi financière au nom du
ministre des Finances, ne possédait pas les compétences
nécessaires dans le domaine monétaire. L'auteur ajoute
que, tout en étant un fonctionnaire compétent, Saunders
(et d'autres sous-ministres) n'avait ni une formation
universitaire en économie ni une expérience du secteur
bancaire. De plus, après sa mort, le poste de
sous-ministre restera vacant pendant la longue période
critique comprise entre avril 1930 et novembre 1932, ce
qui créa un grave vide politique.
Les avances en vertu de
la Loi financière , qui avaient atteint un
sommet de 112,9 millions de dollars en novembre-décembre
1929, avaient été totalement remboursées au printemps
de 1931 (Rapport Macmillan, 1933).
Le gouvernement
américain devait par la suite, soit le 31 janvier 1934,
rétablir une parité fixe pour sa devise. Le prix de
l'once d'or, qui était de 20,67 $ É.-U. avant 1933, fut
alors porté à 35 $ É.-U.
Bordo et Redish (1986)
soutiennent que la création de la Banque du Canada
répondait davantage à des impératifs politiques qu'à
des considérations économiques. De son côté, Watts
(1993, p. 10) affirme, en citant un discours prononcé le
7 décembre 1933 par le premier ministre Bennett à
London (Ontario), que la création d'une banque centrale
s'expliquait davantage par des considérations externes
que par un besoin interne. Dans son discours, M. Bennett
déclarait que pour être financièrement indépendant,
le Canada devait se doter d'une banque centrale et
charger celle-ci de « déterminer les soldes et régler
des comptes internationaux ».
De 1929 à 1931, lord
Macmillan avait dirigé la commission britannique
d'enquête sur la finance et l'industrie, qui était
chargée d'examiner l'évolution des secteurs bancaire et
financier et du domaine du crédit au Royaume-Uni.
En vertu de la Loi
sur la Banque du Canada , le gouvernement transféra
à la Banque du Canada l'or qui servait de garantie aux
billets du Dominion. Les avoirs en or des banques à
charte furent également transférés à la Banque du
Canada. Le produit de la réévaluation totalisa 73,5
millions de dollars, dont 10,5 millions furent restitués
aux banques à charte et 63 millions portés au crédit
du Fonds des changes (Watts, 1993, p. 26).
En fait, le Parlement
n'eut l'occasion de procéder à un vote sur les
contrôles de change qu'après la fin de la guerre. La Loi
sur le contrôle des changes reçut la sanction
royale le 31 août 1946 et entra en vigueur le 1er
janvier 1947. Elle contenait une disposition de
temporisation qui obligeait le gouvernement à renouveler
les contrôles tous les deux ans.
Des préparatifs en vue
de l'imposition des contrôles de change dans
l'éventualité d'une guerre commencèrent en secret dès
août 1938. (Voir Towers, 1940.)
Les écarts entre les
cours acheteur et vendeur du dollar É.-U. et de la livre
sterling furent légèrement réduits en octobre 1945 par
une diminution du cours vendeur, qui fut ramené, dans le
cas du dollar É.-U., à 1,1050 $ CAN (0,9046 $ É.-U.)
et, dans le cas de la livre, à 4,45 $ CAN.
Le gouvernement canadien
institua des contrôles à l'importation de biens jugés
non essentiels. L'administration de ces contrôles fut
confiée à d'autres organismes.
Parmi les efforts visant
à réduire les balances sterling, on peut citer les
prêts sans intérêt au Royaume-Uni et le rachat des
obligations du gouvernement canadien émises en livres
sterling, notamment celles des Chemins de fer nationaux
du Canada.
L'Accord de Hyde Park
permettait au Canada et aux États-Unis de se
spécialiser dans la production de matériel de guerre.
Le Canada se concentra sur la production de certains
types de munitions, d'aluminium et des navires dont les
États-Unis avaient besoin (Commission de contrôle du
change étranger, 1946, p. 28).
Le 19 septembre 1949, la
livre et les devises des autres pays de la zone sterling,
le Pakistan excepté, avaient été dévaluées de 30,5 %
par rapport au dollar É.-U. En même temps ou peu de
temps après, les monnaies de la Suède, de la Norvège,
du Danemark et des Pays-Bas furent aussi dévaluées
d'environ 30 %. Les monnaies d'autres pays furent
dévaluées dans des proportions inférieures -- en
France, d'environ 22 %, en Allemagne de l'Ouest, de 21 %,
au Portugal, de 13 %, en Belgique, de 12 %, et en Italie,
de 9 %.
Après avoir atteint un
creux d'environ 0,9225 $ É.-U. au début de 1949, le
cours du marché libre monta légèrement aux alentours
de 0,9450 $ É.-U. durant les mois qui précédèrent la
dévaluation.
Selon les estimations de
la Banque du Canada, le marché
libre ne représentait
que 3 % des opérations internationales du
Canada (Rasminsky,
1946).
En juillet 1944, les
représentants de 44 pays se réunirent à Bretton Woods,
au New Hampshire, pour constituer l'architecture
financière internationale de l'après-guerre. Ces pays
convinrent alors de créer le Fonds monétaire
international qui, entre autres choses, devait promouvoir
la coopération internationale et décourager les
dévaluations monétaires concurrentielles. Lorsque le
Fonds commença ses opérations en 1946, les pays membres
décidèrent d'établir des parités pour leur monnaie
par rapport au dollar É.-U. et de les maintenir dans
d'étroites marges de fluctuation. Une modification d'une
parité n'était permise que lorsqu'elle visait à
corriger un déséquilibre fondamental.
Le 18 juin 1962, un
gouvernement conservateur minoritaire fut élu.
Une large proportion des
ressources tirées sur le FMI correspondaient à la vente
d'éléments de la « position de réserve du Canada au
FMI », qui fait partie des réserves internationales du
Canada. L'utilisation effective des crédits du FMI
totalisa 138 millions de dollars É.-U.
Tout au long de 1962, la
Réserve fédérale mit en place avec les banques
centrales de la plupart des pays industriels une série
de mécanismes de réciprocité visant la fourniture de
concours financiers à court terme. L'accord conclu avec
la Banque du Canada portait à l'origine sur une somme de
250 millions de dollars É.-U. Au fil du temps, le
montant de cette facilité a été augmenté, et il
s'élève maintenant à 2 milliards de dollars É.-U. La
facilité est renouvelée chaque année.
La taxe de péréquation
des taux d'intérêt ainsi que les contrôles de capitaux
adoptés par les États-Unis ont été abolis le 29
janvier 1974.
Le taux d'accroissement
des prix à la consommation au cours de l'année 1969 et
au début de 1970 était d'environ 4 à 5 %. Les taux
d'augmentation stipulés dans les accords salariaux
étaient également à la hausse, s'établissant à 9,1 %
au premier trimestre de 1970.
En février 1991, le
gouvernement et la Banque du Canada établirent une
trajectoire pour la réduction de l'inflation. L'objectif
fixé était de ramener graduellement le taux d'inflation
(mesuré par l'indice des prix à la consommation) au
milieu de la fourchette cible de 1 à 3 % à la fin de
1995. La période d'application fut par la suite
prolongée jusqu'à la fin de 1998 et, plus tard,
jusqu'à la fin de 2001.
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